Hermès -22% depuis janvier|la conférence du 29 juillet révèle une double pression marges

Une note, une chute de 5,9% et une question que les porteurs ne peuvent plus éviter

L'action Hermès a cédé 5,9% ce lundi 22 juin, clôturant à 1.620 euros — sa plus forte baisse depuis le 15 avril et la dernière place du CAC 40. Ce mouvement ne vient pas d'une publication de résultats, mais d'une conférence téléphonique tenue par le groupe en amont de ses résultats semestriels, à la suite de laquelle plusieurs analystes ont diffusé des notes à tonalité négative. La bottleneck n'est pas la guerre au Moyen-Orient en soi — c'est ce que la conférence a révélé sur les marges, un vecteur que le marché considérait jusqu'ici comme hors d'atteinte des chocs extérieurs. Kepler Cheuvreux anticipait ce jour une contraction de 100 points de base de la marge d'EBIT ajustée au premier semestre. Pour un titre dont le modèle de valorisation repose intégralement sur des marges parmi les meilleures du secteur du luxe — autour de 40% en opérationnel — une contraction de 100 points de base n'est pas anodine : elle signifie que le levier qui justifie la prime de valorisation commence à se détendre. La chute de -22% depuis le 1er janvier — tandis que le CAC 40 affiche +3% sur la même période — n'est donc pas seulement l'accumulation des chocs Moyen-Orient depuis février. Elle matérialise une remise en question progressive du postulat central que le marché accordait à Hermès : celui d'une intouchabilité sur les marges.

Deux vecteurs de pression sur les marges qui résistent à la paix

Le premier vecteur est bien connu : les flux touristiques du Golfe. Hermès réalise plus de 50% de ses ventes en France auprès de touristes étrangers. Quand le conflit au Moyen-Orient a éclaté en février, ces flux se sont effondrés — au premier trimestre, les ventes en France ont reculé de 2,8%, tandis que la région Moyen-Orient elle-même enregistrait des pertes de 20% à 30% sur les magasins ouverts selon les déclarations du directeur financier Éric du Halgouët. Mais ce vecteur est réversible si les négociations en Suisse aboutissent à un accord dans 60 jours, comme annoncé ce même lundi 22 juin par JD Vance. Le marché avait partiellement pricé ce scénario de rebond — ce qui explique pourquoi le titre tenait encore à 1.700 euros avant la conférence. Ce que la conférence a mis en lumière, c'est le second vecteur, structurel celui-ci : la demande aspirationnelle en Chine reste atone. Barclays anticipe une croissance en Asie hors Japon de seulement 3,5% au deuxième trimestre, nettement sous les standards historiques d'Hermès. Cette clientèle plus jeune et moins aisée que la clientèle traditionnelle, qui avait porté la croissance post-covid, ne revient pas. Et c'est précisément parce que ces deux vecteurs opèrent sur des horizons différents que la paralysie décisionnelle s'installe : un porteur peut raisonner sur un rebond Moyen-Orient à 60 jours, mais pas sur un redressement de la demande aspirationnelle chinoise dans la même fenêtre. Par ailleurs, les effets de change défavorables — évoqués tant par Kepler que par Barclays — pèsent indépendamment des deux autres facteurs, comprimant la conversion en euros des revenus dollar et yen. La marge EBIT ajustée au S1 tomberait à 40,4% selon Barclays, contre environ 41,5% un an plus tôt. Pour un titre à 1.620 euros qui se négocie à 33 fois les bénéfices attendus pour 2027, chaque dixième de point de marge perdu se traduit mécaniquement par une pression sur le multiple.

Jefferies contre Barclays : le 29 juillet comme seul arbitre

Face à cette pression, la lecture des analystes se divise. Barclays prévoit une croissance organique du deuxième trimestre de 6,4%, sous le consensus à 6,8%, et anticipe un repli de marge de 100 points de base sur le semestre. Jefferies, de son côté, maintient son conseil à l'achat et relève que les primes aux enchères des Birkin se sont améliorées mondialement, que les recherches Google aux États-Unis pour la marque ont bondi de 50% en glissement annuel au deuxième trimestre, et que le trafic web mondial progresse de 16%. Pour Jefferies, la valorisation à 33 fois 2027 est attractive après une décompression significative de multiples, et les résultats du 29 juillet confirmeront une reprise. HSBC, de son côté, est resté neutre vendredi 27 juin en abaissant son objectif à 1.700 euros, citant une révision à la baisse de ses prévisions de ventes sur 2026-2028 de l'ordre de 1% annuel pour la maroquinerie et l'Asie. Le contre-argument réel à la thèse de compression n'est pas absent : Hermès a généré 17,2% de croissance aux Amériques au premier trimestre, et le Japon tient à +10%. La maroquinerie-sellerie, cœur du groupe, progresse de 9% avec une montée des capacités de production. La question n'est donc pas la survie d'Hermès mais la persistance de sa prime. Pour un porteur qui a acheté entre 2.000 et 2.400 euros — niveaux de couverture de Jefferies en début d'année — le 29 juillet est la date de vérité. Si la croissance organique du deuxième trimestre ressort au-dessus de 7% et que la marge EBIT ajustée tient au-dessus de 40,5%, la double pression structurelle Chine/changes s'avère temporaire et le titre devient une opportunité à 1.620 euros. Si la croissance ressort sous 6,5% et la marge sous 40,4%, le modèle de prime intacte s'effrite et la valorisation à 33x 2027 n'est plus défendable dans un environnement de taux. Ce qui se surveille avant le 29 juillet n'est pas le titre Hermès lui-même, mais les données hebdomadaires sur les flux touristiques du Golfe en France — le signal qui discrimine le rebond du piège.