La Fed de Kevin Warsh|Quantique et fonds publics

Le piège monétaire de Warsh

L'indice Dow Jones vient d'inscrire un record de clôture historique au-dessus des 50 800 points, le jour même où les opérateurs de marché ont pleinement intégré une hausse des taux de la Fed pour la première fois depuis le début du conflit iranien. Ces deux faits semblent mutuellement exclusifs, et c'est précisément dans cette contradiction que débute notre analyse d'aujourd'hui. Kevin Warsh a prêté serment ce vendredi en tant que 17e président de la Réserve fédérale, une nomination qualifiée de plus « hawkish » — ou restrictive — des deux dernières décennies par le responsable des produits de taux chez Franklin Templeton. Quelques heures seulement après la cérémonie, le gouverneur de la Fed, Christopher Waller, a affirmé qu'il serait « insensé » d'envisager des baisses de taux, déclarant que le prochain mouvement de l'institution est tout aussi susceptible d'être une hausse. Les données du CME FedWatch ont réagi instantanément : la probabilité d'un relèvement des taux lors de la réunion du 28 octobre s'élève désormais à 52,2 %, contre une probabilité quasi nulle il y a seulement une semaine.

Le discours de Christopher Waller n'a pas apporté de nouvelles informations fondamentales sur l'inflation — le choc énergétique lié à la guerre en Iran est une réalité visible depuis la fin du mois de février. Ce qu'il a provoqué, en revanche, c'est la libération de la pression sur les positions vendeuses institutionnelles qui maintenait jusqu'ici les rendements obligataires sous contrôle. Les rendements à long terme sur la dette souveraine à 30 ans atteignent désormais leur plus haut niveau en près de vingt ans, un mouvement qui, selon le responsable de la stratégie sur les taux américains à la Société Générale, dispose encore d'une marge de progression significative.

Pourtant, la lecture conventionnelle — Warsh est restrictif, les rendements montent, les actions chutent — ne s'est pas matérialisée. Le S&P 500 a bouclé sa huitième semaine consécutive de hausse, marquant sa plus longue série de gains depuis la fin de l'année 2023. Les flux provenant des investisseurs particuliers et du momentum, moteurs principaux de ce rallye, ont absorbé la poussée des rendements sans provoquer de sorties visibles. Les données sur les flux nets institutionnels, interprétées à partir de l'action des prix en cours de séance, suggèrent que les fonds passifs ont maintenu leurs positions plutôt que d'opérer une rotation vers les obligations. Cela indique que les détenteurs d'actions considèrent la probabilité de 52 % d'une hausse en octobre comme une option de marché, et non comme une certitude actée.

Cependant, un équilibre à 52 % est par nature instable. L'indice final du sentiment des consommateurs de l'Université du Michigan pour le mois de mai est tombé à 44,8, un plancher historique en 74 ans d'enquête — un niveau inférieur aux relevés de la crise de 2008 ou des périodes de confinement liées au COVID. Parallèlement, les anticipations d'inflation à long terme ont bondi à 3,9 % sur un horizon de cinq à dix ans, soit le niveau le plus élevé depuis sept mois. Quand le moral des ménages s'effondre à ce point alors que les indices grimpent, deux réalités s'affrontent : soit les actions parient sur un accord de paix qui ne s'est pas encore concrétisé, soit une catégorie d'investisseurs n'a pas encore réalisé l'impact qu'un taux à 3,75 % aurait sur les multiples de valorisation. La réunion du FOMC des 16 et 17 juin constituera le premier véritable test sous la direction de Kevin Warsh, bien avant l'échéance d'octobre.

L'abri budgétaire du quantique

Le repositionnement sur les taux d'intérêt, qui a pesé sur les valeurs technologiques sensibles au coût de l'argent, a créé une anomalie notable au sein du secteur de la tech : les entreprises de l'informatique quantique ont évolué à contre-courant. Le mécanisme qui les a protégées est le même qui pourrait les soutenir durablement, même si Kevin Warsh applique une politique monétaire plus stricte. Le Département du Commerce des États-Unis a annoncé l'allocation de 2 milliards de dollars de financement dans le cadre du CHIPS Act, répartis entre neuf entreprises du secteur. Cela comprend un engagement de 100 millions de dollars pour RGTI (Rigetti Computing), ciblant spécifiquement le passage à l'échelle industrielle, et une enveloppe de 375 millions de dollars pour GFS (GlobalFoundries) afin de construire une fonderie dédiée aux plaques de silicium quantique. IBM a pour sa part sécurisé un contrat séparé d'un milliard de dollars auprès de l'administration Trump. Le cabinet Wedbush qualifie cet investissement dans le quantique de « nouveau catalyseur » pour le titre — une terminologie qui, en termes de positionnement, signifie que les analystes révisent leurs modèles plutôt que de simplement résumer l'actualité. Sur la semaine, IONQ a progressé de près de 23 %, tandis que RGTI a bondi d'environ 50 % et Infleqtion a grimpé de 41 %.

La distinction majeure par rapport au cadre de sensibilité aux taux est la suivante : les capitaux dirigés par l'État ne se repositionnent pas en fonction du taux des fonds fédéraux. Cet engagement de 2 milliards de dollars constitue une demande budgétée et appropriée. Elle ne se contracte pas lorsque le rendement à 10 ans augmente, car l'acheteur n'est pas un gestionnaire de portefeuille cherchant à maximiser un rendement financier immédiat. Les flux institutionnels, qui traitaient jusqu'ici le quantique comme un pari spéculatif sur l'innovation technologique, réévaluent désormais leur cadre d'allocation : il ne s'agit plus seulement d'un investissement de type capital-risque basé sur des étapes techniques, mais d'un secteur bénéficiant d'un plancher de commandes fédérales.

La France a ajouté 1,55 milliard d'euros aux investissements dans le quantique et les semi-conducteurs le même jour. L'annonce du président Emmanuel Macron confirme une posture coordonnée des gouvernements occidentaux sur les dépenses d'infrastructure quantique. Ce signal envoyé par les capitaux étrangers atteint les acteurs domestiques par la reconnaissance que le financement américain s'inscrit dans une compétition mondiale, et non en vase clos. Cela renforce l'argument de la durabilité de cette demande garantie par les États.

Toutefois, le soutien public ne résout pas la problématique des écarts de valorisation. RGTI se négocie actuellement à un ratio cours/chiffre d'affaires supérieur à 590 ; le chiffre d'affaires d'IONQ a bondi de 755 % sur un an pour atteindre 64,67 millions de dollars au premier trimestre, mais la hausse de 20 % du titre à l'approche de la semaine avait déjà intégré cette performance. La question cruciale imposée par le cadre de hausse des taux est de savoir si ce plancher de demande publique est suffisant pour justifier les multiples actuels, ou si le secteur a déjà anticipé deux ans de croissance en seulement six semaines de cotation.

Le catalyseur du conflit iranien

La question que laisse en suspens le filet de sécurité gouvernemental du secteur quantique est la même qui a rendu crédible le signal restrictif de Kevin Warsh dès son premier jour : la guerre en Iran n'est pas terminée. Tant que ce conflit perdure, chaque hypothèse sur le cadre des taux ou sur les dépenses sectorielles repose sur une variable géopolitique non résolue. Le pétrole Brent a chuté de plus de 5 % sur la semaine, les négociations de paix entre les États-Unis et l'Iran montrant des signes de progrès. Le secrétaire d'État Marco Rubio a décrit des « avancées significatives » et les médias arabes rapportent qu'un projet d'accord est sur le point d'être annoncé. Ce repli a constitué le mouvement hebdomadaire le plus important sur l'or noir depuis le début du conflit, levant temporairement le plafond de verre sur les marchés actions. Le record du Dow Jones et la huitième semaine de hausse du S&P se sont tous deux produits dans une fenêtre où la probabilité d'une paix augmentait. Malgré cela, le Brent a clôturé au-dessus des 103 dollars le baril. Le dirigeant d'ADNOC, aux Émirats arabes unis, a d'ailleurs prévenu que les flux pétroliers via le détroit d'Ormuz ne se normaliseraient pas avant le premier ou le deuxième trimestre 2027, même en cas de signature d'un accord ce week-end.

C'est ce calendrier de rétablissement de l'offre qui rend le discours de Christopher Waller sur la hausse des taux structurellement crédible, et non purement rhétorique. Depuis le début de la guerre en Iran, les Américains ont dépensé 45 milliards de dollars supplémentaires en carburant. Les prix à la pompe atteignent un sommet en quatre ans à 4,55 dollars le gallon en moyenne nationale, tandis que les chaînes de distribution alimentaire absorbent simultanément la hausse des coûts de l'énergie et de la main-d'œuvre. Cette configuration stagflationniste — un sentiment des consommateurs historiquement bas face à des records boursiers — ne tient que par une seule hypothèse : que le choc énergétique se résorbe assez rapidement pour éviter que les anticipations d'inflation à long terme, déjà ancrées dans l'enquête du Michigan, ne deviennent autoréalisatrices.

Les capitaux qui se sont orientés vers les actions cette semaine l'ont fait sur la base d'une option sur la paix en Iran, et non sur une amélioration des fondamentaux macroéconomiques. Le positionnement des institutions étrangères, interprété à travers la force du billet vert — le Bloomberg Dollar Spot Index ayant progressé suite aux commentaires de Waller — montre que le signal de hausse des taux a été absorbé comme un pari vendeur sur les obligations, et non comme un signal de sortie des actions. Cette distinction est cruciale car elle est fragile : si l'accord avec l'Iran échoue et que le Brent repasse au-dessus des 110 dollars, les mêmes participants étrangers qui anticipent une hausse en décembre l'anticiperont dès le mois de juin. La structure actuelle des acteurs du marché — détenteurs passifs, flux de momentum et acheteurs d'options de paix — n'est pas calibrée pour encaisser simultanément un krach obligataire et une envolée brutale des cours du pétrole.

La variable de vérification interviendra sous 48 heures : l'Iran et les États-Unis produiront-ils une annonce formelle d'accord durant le week-end ? Si aucun accord n'est publié d'ici l'ouverture de lundi et que le Brent se maintient au-dessus des 100 dollars, la probabilité de 52 % d'une hausse de taux en octobre deviendra un plancher plutôt qu'un plafond. La série de gains du S&P servira alors de test grandeur nature pour savoir si les flux passifs peuvent à eux seuls maintenir des niveaux de valorisation que les ventes institutionnelles actives commenceraient alors à contester sérieusement.