信義光能純利瀉95%仍升|低價戰真能止血

升勢背後的政策預期

信義光能上半年純利跌近九成半，股價卻一度升約12%。表面睇似市場無視業績，實際上，今次資金炒嘅唔係過去半年賺咗幾多，而係光伏行業嘅低價戰，會唔會開始被政策扭轉。

市場監管總局上周喺江蘇鹽城對光伏行業作價格合規指導，要求企業加強成本核算、抵制惡性低價競爭，亦提醒頭部企業要規範定價行為。監管方向係由「拼價格」轉向「拼質量」，所以信義光能同福萊特玻璃等光伏股同步上升。呢個係一個重要訊號，但暫時仍然只係價格秩序嘅政策指導，唔等於已經有實際減產或者玻璃價格正式回升。

業績揭示低價戰代價

信義光能嘅業績，反而清楚顯示低價戰有幾傷。上半年收入按年跌22.9%至84.3億元人民幣，純利只得3901.6萬元，跌94.8%；EBITDA跌39.6%，毛利跌54%，整體毛利率由18.3%降至10.9%。太陽能玻璃毛利率更加按年跌8.1個百分點至3.3%，公司指需求疲弱，加上天然氣成本高企，令每噸產品賣出去之後剩低嘅空間非常有限。

所以，市場今日買入嘅其實係一個條件式推論：如果監管令企業唔再用低價搶單，玻璃售價可以企穩，信義光能就有機會先修復毛利，再改善盈利。由於目前毛利率基數已經好低，價格只要有改善，對盈利嘅彈性可能會比收入增長更明顯。不過呢一段係根據毛利率同價格機制作出嘅推論，正文未有證明信義光能已經成功加價。

市場預期並不一致

市場亦唔係一致睇好。花旗認為光伏玻璃產能正常化加快，下半年盈利能力可能逐步復甦，將評級由中性升至買入，目標價由2.4元升至2.9元。瑞銀就承認上半年業績符合此前盈警，仍然維持買入，但因為下調毛利率同銷量假設，將2026至2028年每股盈利預測分別削減95%、55%同50%，目標價亦由4.1元降至3.6元。換句話講，弱業績可能已經係已知風險，但盈利復甦仍然未被數字確認。

供應增長仍是核心風險

更值得留意嘅係供應端。信義光能目前營運產能每日約2.16萬噸，印尼一期第二條每日1200噸生產線預計下半年投產，另有第二期每日2300噸項目已開始開發。管理層相信部分小型廠商退出後，自己嘅市佔率可能略為提升；但如果行業新增產能仍然快過需求回暖，監管可以減慢價格戰，卻未必足以令玻璃價格持續上升。

需求同成本壓力亦未消失。瑞銀指出，印度因要求使用本地生產嘅太陽能電池，出現供應樽頸，第二季需求轉弱，海外太陽能玻璃價格亦按季輕微下跌。公司另一項太陽能電站業務，上半年沒有新增電站，毛利率跌至55.7%，管理層歸因於電價下跌同市場交易擴大。呢啲問題，並唔會單靠一次價格合規指導即時解決。

持貨與觀望的判斷

對持貨者嚟講，最需要重新評估嘅唔係今日升咗幾多，而係股價已經開始押注低價戰見底，但公司現金回報仍然明顯收縮：中期息由去年同期每股4.2港仙降至0.23港仙。對觀望者嚟講，呢個更加唔係追升訊號，而係等待驗證嘅故事。

下一個真正有用嘅觀察點，係第三季海外太陽能玻璃價格能否如管理層預期回升，以及3.3%的玻璃毛利率會唔會止跌。與此同時，亦要睇印尼新產能投產後，係帶來更高市佔率，定係令供應壓力再一次增加。如果價格回升、細廠退出、毛利率同步改善，今日嘅升勢先有基本面支持；如果只有政策口號，需求同天然氣成本仍然惡化，低價戰未必真係止到血。

仍待三個問題驗證

現階段，信義光能比較似係一個由政策預期推動嘅週期反轉交易，而唔係已經確認嘅結構性復甦。監管會唔會真正改變行業定價、印度需求幾時恢復，以及新增產能會否抵銷價格改善，仍然係市場未有答案嘅三個關鍵問題。