泡泡瑪特 Labubu FIFA售罄|業績後股價急跌30%

全球爆賣，點解股價反跌三成

泡泡瑪特去年純利按年升三倍至一百二十七點八億元人民幣，收入升一點八倍，Labubu所在THE MONSTERS家族收入按年升三點七倍，佔總收入近四成。公司同期推出THE MONSTERS x FIFA 2026美加墨世界盃聯名系列，售價五百九十九元人民幣的Labubu「Catch the Win」典藏款迅速售罄，在得物App的次日二手溢價高見七百一十八元，溢價近兩成。然而，業績公布後股價兩日合共急挫逾三成，今早仍在一百五十元附近掙扎。基本面、IP熱度均無破損，觸發拋售的那條線究竟在哪裡？

答案藏在管理層一句弱小的承諾之中。主席王寧在業績會上表示，今年「努力做到收入增速不低於百分之二十」。市場此前預期增速達三成，管理層自降目標，暗示今年下半年收入可能按年倒退。這句話擊碎了高增長溢價，美銀、野村、大摩相繼大幅下調目標價，其中美銀削目標價四成三至一百七十元，野村削目標價近三成至二百六十一元。

「不低於20%」若何掃空几億市值

泡泡瑪特能戒稓超高估值，核心在於美洲市場爆發性增長——去年美洲收入按年升七點四八倍至六十八億元人民幣。美銀在研究報告中明確指出，美國及歐盟市場Labubu產品銷售正在放緩，加上關稅壓力令毛利率面臨考驗，預測今年下半年收入可能按年下跌。這不是短暫波動，而是結構性轉折訊號。

大行所捕捉的更深層風險是IP集中度。Labubu所在THE MONSTERS家族收入佔總收入近四成，整家公司的命運高度依附於單一IP的熱度能否持續。市場共識一直假設這種熱度可以無限延伸，而管理層「不低於二十percent」的指引正正是承認了這個假設開始動搖。野村因此把目標估值由三十倍市盈率壓縮至二十倍，估值框架需要重建。

然而，這裏有一個大行忽略的反向證據。FIFA世界盃聯名款售罄、得物App二手溢價近兩成，恰恰說明Labubu的消費者黏性並沒有消失，而是轉化成更高定價能力的稀缺品策略。管理層指立今年下半年推出「真正意義的Labubu 4.0」，並延伸至家電衍生產品。二十percent的指引或許是一道刻意保守的防線，而非增長能力的真實天花板。

段永平16億對賭大行

就在大行集體下調評級的同一居，被稱為「中國巴菲特」的知名投資者段永平，以最高每股一百五十元的價格，斥資約十五點八九億港元增持泡泡瑪特約一千零五十九萬股，持股比例由百分之六點八五升至百分之七點六五。段永平在社交媒體上引述：「泡泡瑪特目前市值約兩千億港幣，去年已賺到一百三十億元人民幣利潤，商業模式已經跑通，未來十至二十年平均年利潤大概率不會低於現在。」

這是一場單一事實、兩套估值語言的對決。大行的邏輯建立在增速溢價之上——三十倍市盈率需要三十percent增速支撐，增速降至二十percent，估值必須收縮。段永平却繞過增速框架，直接錨定絕對盈利能力：一百三十億元人民幣的年利潤在兩千億港元市值面前，他認為是便宜的。酳則美銀區分扈，确認泡泡瑪特座擁一百七十二億元人民幣強勁淨現金流，並認為此为增長反速後的「過渡年」，長期股東回報尚有上升空間。兩個對局並非在爭論同一事實，而是在使用截然不同的度量尺——誰對，取決於Labubu的情緒消費熱度能否在全球範圍內持續複製。

美銀雖然下調評級至中性，卻同時承認泡泡瑪特截至去年底坐擁一百七十二億元人民幣強勁淨現金流，並認為股東回報仍有上升空間。這意味著即便增速於今年放緩，公司的盈利基礎並未崩潰，風險全部集中在佐值估值層，不在商業模式層。

入場與等待的判斷標準

持有者此刻面對的問題，不是公司商業模式能否存續，而是當前一百五十元附近的股價是否已充分消化了增速放緩的預期。如果今年上半年業績於八月公布時，收入增速超越百分之二十的底線、美洲市場尚未決性下滑，將是一個訊號，證明管理層的指引是刻意保守而非能力上限——段永平的框架佔優，持倉會有支撐。

反過來，若上半年收入增速落在百分之二十以下、美洲市場屬满證明出現按年下跌，則估值壓縮尚未結束，大行最低目標價二百六十一元才是真正的錨點。觀望者不一定要等至八月業績——更早的驗證點是今年第三季Labubu 4.0系列的二手市場溢價能否持續，所釋放的稀缺性能否再次觸發消費者抶購熱情。Labubu FIFA聯名款售罄，是消費者用錢投票支持IP的持續力；接下來的問題，是公司能否讓這一票轉化為可持續的增長——若Labubu 4.0二手溢價持續，屬入場機會；若溢價消失、聯名款开始打折清貨，這一波掛揌尚未結束。