溜溜梅暗盤升97%|存貨198天梅乾跌21%仍搶籌

恒指七連跌終止，港股重新定價

今日港股止跌，但令人不解的訊號來自一隻即將上市的零食股。恒生指數今日收升468點，報24718點，結束七連跌，成交3164億元。特朗普宣布美伊戰爭已達成重大和解協議，為亞太市場注入轉機。黃金價格反彈3.4%，現貨金重上4200美元水平，帶動紫金礦業(02899)升近8%，靈寶黃金(03330)更升逾11%。周大福(01929)披露全年純利升52%至90億元，創歷史新高，股價急升15%。大市氣氛已轉，資金重新入場。

但同一個交易日，一個截然不同的定價邏輯正在暗盤市場上演。溜溜梅(06658)，一家專注青梅產品的零食公司，定價每股43.58港元，計劃6月15日掛牌。今日暗盤最高報87元，較招股價高出近一倍，最終收報86元，升逾97%。這個幅度，比恒指今日全日升幅的180倍還要大。問題在於：是什麼驅動了這場搶籌？

中芯國際(00981)今日逆市轉跌逾2%，同日有報道指全球銀行傳出限制對沖基金對亞洲芯片股的槓桿押注。大市回升，但晶片股資金率先離場，機構與散戶的定位已出現分歧。周大福公布破頂業績的同一天，麥格理削目標價35%至12.9元，指明年毛利率將顯著正常化，賣方與市場的方向完全相反。這兩個訊號疊加，都指向同一個問題——散戶與機構在這個窗口，讀取的是不同的資料。

溜溜梅暗盤升97%背後：是估值重估還是資訊失效？

讓我們直接看溜溜梅的帳目。2023至2025年，主力產品梅乾零食的收入從9.74億元人民幣跌至8.3億元，2025年銷量按年下滑21.1%。存貨金額從4.26億升至6.73億，存貨周轉天數從181天惡化至198天。經營活動現金淨流入連續三年下滑，由2023年的1.27億降至2025年的7447萬元。毛利率從40.1%降至35.6%。這些是已公開的招股書數字，並不存在解讀空間。

然而，散戶認購反應熱烈。暗盤的定價邏輯並不需要理解梅乾銷量——它只需要對手盤沒有你快。港股IPO暗盤本質上是一個流動性溢價遊戲：認購鎖定資金的成本、市場整體情緒、以及公眾對品牌名稱的辨識度，這三個因素的重要程度，超過了招股書中的財務數字。

溜溜梅在內地曾啟動過兩次A股申請，均未通過，始終以財務指標不達標為由撤回。這次港股上市，公司IPO前夕仍向股東派息6730萬元，按持股比例，創始人夫婦楊帆及李慧敏合計收到絕大部分分紅。公司募資淨額約4.4億港元，其中61%計劃用於擴產。這個資金安排——以新投資者的錢擴產，同時創始人先行套現股息——是公開資訊。暗盤的參與者，對這份資訊的權重，顯然低於對「上市首日溢價」的預期。

機構評估框架在這個窗口處於休眠狀態。溜溜梅沒有大行研究覆蓋，基石投資者包括分眾傳媒創始人的關聯公司，而分眾傳媒同時是溜溜梅廣告業務的合作方。定價43.58元、按2025年淨利1.82億元人民幣計算，市盈率高達20倍以上。晨星對SpaceX的公允值分析顯示IPO定價溢價逾一倍，市場仍搶籌，溜溜梅的比較邏輯異曲同工——但有一點不同：SpaceX至少還有衛星網絡和AI業務的成長敘事，溜溜梅的核心業務是萎縮中的梅乾零食。

掛牌後的驗證窗口：是估值收斂還是散戶繼續主導？

溜溜梅6月15日在港交所正式掛牌，距今只有三日。暗盤升97%意味著大量散戶已按86元左右的水平確定了持有成本。開市後，他們面臨的第一個問題不是公司基本面，而是有沒有足夠的賣家讓他們提前出場。

這個問題的答案取決於機構資金的參與程度。大行研究覆蓋缺席、沒有主要指數納入時間表，加上公司規模不足以吸引大型基金配置，開市後的買盤主力仍然是散戶。若散戶普遍計劃短炒離場，出現雙向散戶對壘——早批認購者與暗盤買家互相對賣——股價首日可能快速均值回歸至招股價附近。

相反，若港股整體氣氛延續今日的止跌回升勢頭，且大市情緒帶動新股溢價效應持續，溜溜梅的掛牌日可能繼續維持高位成交，而非估值收斂。判斷點在於：6月15日上午開市後首30分鐘的成交量。若成交量低於2億港元，流動性不足以承接大量套現盤，價格壓縮會相對溫和；若成交量突破5億港元，說明大量空倉對沖資金入場，股價向招股價收斂的概率顯著上升。

周大福今日的例子值得參照。業績破頂、股價急升15%，而麥格理同日削目標價35%，理由是明年毛利率將正常化。機構早就知道黃金首飾業的週期性，但業績窗口釋放了散戶的情緒定價，然後機構趁高調降目標。溜溜梅沒有大行覆蓋，這個套路的對稱結構不存在——但這恰恰是問題所在。沒有機構設置的估值錨，暗盤升97%之後的真實錨點在哪裡，目前並不明確。

若6月15日開市後存貨積壓這一核心弱點被媒體或社交平台廣泛傳播，散戶的定位壓力會驟然上升。197天的存貨周轉，對消費品公司來說屬於極端水平，這一數字一旦成為市場共識，首日的追捧敘事就會反轉。這不是預測，而是驗證點：它需要的時間，不超過三天。