阿里巴巴雲端AI達標|電商虧損時急升12%點解

2026-07-09 · HSI

急升謎題：電商愈蝕，雲端愈旺

阿里巴巴昨日股價急升逾12%，創下10個月以來最大單日升幅，重上紅底股水平。

令人困惑嘅係，呢個升幅出現係阿里電商業務仍然虧損擴大嘅背景之下。大摩估計，阿里中國電商核心EBITA在今季按年跌2%至3%，而即時零售QC業務虧損仍達100億元人民幣。

推動升勢嘅，唔係電商改善，而係三個同時出現嘅AI雲端信號：阿里旗下三款企業級Agent產品正式合併整合、阿里雲MAAS年化收入率（ARR）提前達成100億元人民幣目標、以及中國據報擬批准阿里有限度採購英偉達H200芯片。

關鍵嘅係，呢三個催化劑唔係同一條故事嘅三個版本，而係分別從供給側（算力）、需求側（企業Agent）、以及貨幣化層面同時收縮阿里雲嘅不確定性。

阿里雲MAAS（模型即服務）業務嘅ARR，係理解今次升幅嘅核心指標。

大摩報告指出，阿里雲與AI相關收入持續保持三位數增長，100億元人民幣ARR目標原定今年6月當季達成，但實際上提前實現。呢個提前達標背後嘅含義係：MAAS嘅增長速度快於外界嘅建模預期，令市場需要上調雲端業務嘅增長曲線。

但係，大摩同一份報告同日將阿里美股目標價由190美元下調5%至180美元。佢哋上調雲端收入預測2%至3%，但將電商CMR預測下調，令整體EBITA預測基本持平。

呢個係第一個決策裂縫：富瑞同日重申阿里係「AI投資主題首選股」，而大摩係降目標價之後先維持增持——同一事件池，兩行對定價重估嘅程度得出截然相反嘅緊迫性判斷。

更關鍵嘅阻力，係市場擔心MAAS相關訓練費用仍然沉重——大摩預估千問模型訓練費用料保持相當可觀水平，預計27財年所有其他虧損達720億元人民幣，導致雲端增長嘅邊際收益被訓練成本嘅邊際消耗對沖。

所以阿里雲今次嘅悖論係：ARR增速証明模型貨幣化嘅路成立，但訓練成本嘅規模确認咗呢條路短期內係淨消耗而非淨貢獻。

7月9日出現嘅新催化劑，係令整個框架發生質變嘅外部因素。

《The Information》引述知情人士報道，中國計劃允許阿里巴巴、字節跳動及DeepSeek等企業有限度採購英偉達H200芯片。官員已通知相關企業，批准數量或少於20萬枚，不及企業申請量嘅一半。

呢條消息嘅殺傷力，唔係在於H200本身嘅算力有多強，而係它打破咗一個一直壓制阿里雲定價重估嘅核心假設：中國雲端AI企業將在高性能算力上長期受到管制缺口嘅限制。

如果呢條消息最終落實，阿里雲嘅訓練成本曲線同推理算力布局都會發生改變——原本需要用昇騰或低版本芯片迂迴搭建嘅算力棧，或可直接以更高效嘅H200縮短工期，降低單位算力嘅隱性成本。

但係呢裡有個明確嘅反制論點：H200數量上限係20萬枚，不及申請量嘅一半，而且中國監管擔憂大量美國AI芯片湧入會阻礙本土芯片發展，意味批准嘅政策彈性空間本身就係不穩定嘅。美光與福特、通用等車廠同日加速簽約鎖定記憶體供應，顯示AI算力競爭正在跨賽道蔓延，全球算力版圖嘅外部壓力只會加劇，而非緩解。

所以，H200開放係一個令不確定性轉向嘅信號，不係確定性嘅答案。

今日場外出現一筆大手賣出，成交14.24萬股阿里巴巴，作價98.5港元，而同日買盤推股價高見100.5港元——同一時段，一邊高位套現，一邊積極承接，正正係市場對今次升幅判斷撕裂嘅具體表現。

最終令呢個撕裂得以解決嘅，係2026年8月公布嘅2027財年首季業績。

大摩預期首季雲端業務按年增長加快至45%，並指MAAS相關AI收入料繼續保持三位數增長。若業績顯示雲端增長超越45%，且MAAS收入對整體雲端利潤率擴張有明顯正貢獻，則今次升幅係定價重估嘅起點，觀望者嘅入場視窗仍然存在。

若雲端增速未達45%，或者MAAS增長被訓練成本完全抵銷——即雲端EBITA利潤率未能擴張至超越11%——則今次12%嘅急升更像係一次對H200鬆綁消息嘅情緒性超調，高位承接者面臨回吐壓力。

持有者最值得盯嘅唔係8月業績日期本身，而係業績前已經可以觀察到嘅領先指標：阿里雲API定價變化、千問系列模型嘅外部調用量，以及政府批准H200採購嘅正式通知——三個信號任何一個明確轉負，都係重估嘅提前預警。

今次升幅係起點定終點，答案唔係在股價走勢裡面，而係在8月業績單內阿里雲利潤率一行數字。