Besi|Sterke cijfers, dalende koers

De daling die niemand kon verklaren

Besi zakt woensdag opnieuw op het Damrak, samen met ASML en ASMI in een rode chipsector. Toch is dat vreemd, want de cijfers van Besi zelf waren uitstekend: de omzet steeg 68,7 procent naar 250 miljoen euro en de nettowinst schoot 177 procent omhoog naar 89 miljoen euro. Wie alleen naar de resultaten kijkt, zou een stijgende koers verwachten, geen daler.

UBS-analist Bouvignies noemde de koersdruk expliciet verrassend, gezien een kwartaal met opnieuw sterke orders en verdere vooruitgang rond hybrid bonding. Hij handhaafde het koopadvies met een koersdoel van 370 euro. Ook Degroof Petercam haalde Besi juist van de verkooplijst. De analistengemeenschap zag dus geen reden voor de verkoopgolf in de cijfers zelf.

De eerste verklaring ligt niet in de cijfers, maar in het koersverloop ervoor. Besi steeg de twee dagen voor de publicatie al ruim 10 procent. Beleggers grepen de sterke resultaten aan om winst te nemen, niet om een fundamenteel probleem te signaleren. Daarmee verschuift de vraag: als het geen bedrijfsspecifiek probleem is, wat drukt de koers dan wel structureel naar beneden?

Citi ziet iets dat UBS niet ziet

Deze week kwam er een tweede, scherpere waarschuwing. Citi Research verlaagde het koersdoel voor Besi van 260 naar 230 euro. Dat gebeurde niet ondanks de sterke AI-vraag, maar juist met erkenning ervan. Citi wijst op iets specifieks: aanhoudende onzekerheid rond de introductie van hybrid bonding, de techniek die Besi's belangrijkste groeimotor voor de komende jaren moet worden.

Besi loopt voorop in hybrid bonding, een techniek om losse chips op moleculair niveau samen te voegen tot één behuizing, waardoor chips sneller worden. Het bedrijf kreeg dit kwartaal twee vervolgorders van bestaande klanten, vermoedelijk Intel en TSMC, en voor het eerst een order van een hyperscaler. Toch blijft onduidelijk hoe snel de rest van de chipwereld deze methode overneemt, omdat concurrenten soms goedkopere alternatieven bieden.

Tegenover die twijfel staat een concreet cijfer: het aandeel AI-gerelateerde orders in de eerste jaarhelft steeg naar ongeveer 60 procent, tegen 50 procent een jaar eerder. De orderinstroom over het eerste halfjaar groeide zelfs 116,5 procent naar 562,6 miljoen euro. Citi twijfelt dus niet aan de vraag zelf, maar aan het tempo waarmee hybrid bonding zich als standaard doorzet.

Het bredere verhaal achter de daling

De bredere chipsector staat sinds deze week onder extra druk door berichten dat een Chinees staatsbedrijf begint met massaproductie van eigen DUV-lithografiemachines, een markt die ASML momenteel domineert. De productie blijft voorlopig beperkt en loopt volgens analisten nog achter, maar beleggers vrezen op termijn minder afhankelijkheid van Nederlandse chipmachinemakers. Dat sentiment werkt door in de hele sector, ook bij Besi.

Ook in Azië liep de verkoopgolf hard door: Samsung en SK Hynix verloren dinsdag respectievelijk ruim 12 en 13 procent, en sinds de piek eind juni is de beurswaarde van SK Hynix bijna gehalveerd. De vrees is dat de miljardeninvesteringen van hyperscalers als Meta, Microsoft en Amazon in AI-datacenters uiteindelijk niet snel genoeg renderen, waardoor de hele toeleveringsketen, van geheugenchips tot assemblagemachines, wordt afgestraft.

Voor Besi is er wel een concreet ijkpunt: de doorlooptijd van de assemblagemachines is relatief kort, waardoor de sterke orderinstroom van dit kwartaal al iets zegt over de omzet in het lopende kwartaal. Besi zelf verwacht dat het ordermomentum aanhoudt, gesteund door wat het bedrijf een meerjarige AI-investeringscyclus noemt. Of dat momentum ook in de koers doorwerkt, hangt af van of het sentiment rond AI-uitgaven de komende weken stabiliseert.

Wat overblijft na de ruis

Het beeld dat overblijft is een ontkoppeling tussen fundamenten en koers. UBS ziet in de cijfers alleen bevestiging van de bestaande groeistrategie en handhaaft een koersdoel van 370 euro. Citi erkent dezelfde vraagdynamiek, maar verlaagt het doel naar 230 euro vanwege onzekerheid over de adoptiesnelheid van hybrid bonding. Beide analisten kijken naar dezelfde orderboeken en trekken een andere conclusie over het tempo waarin die orders zich vertalen naar duurzame marges.

Voor een houder of watcher van Besi is de conclusie dus tweeledig. De bedrijfscijfers zelf geven vooralsnog geen reden tot zorg: orders liggen boven consensus en de AI-blootstelling groeit. Maar de koers wordt op korte termijn evenzeer bepaald door het sectorbrede sentiment rond Chinese chipconcurrentie en de vraag of hyperscalers hun AI-uitgaven volhouden. Het volgende kwartaal, waarin de huidige orderinstroom zich in omzet moet vertalen, wordt het eerste harde ijkpunt om te zien welke lezing gelijk krijgt.