Federal Reserve & Warsh|Staatssteun voor Quantum

De Warsh-rentestap

De Dow Jones bereikte onlangs een historisch recordniveau boven de 50.800 punten, exact op de dag dat handelaren voor het eerst sinds het uitbreken van de oorlog met Iran een renteverhoging door de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) volledig inprijsden. Deze twee feiten lijken in een gezonde markt niet in dezelfde zin thuis te horen — en juist die tegenstrijdigheid vormt het vertrekpunt van onze analyse vandaag.

Kevin Warsh werd vrijdag beëdigd als de 17e voorzitter van de Fed, een benoeming die volgens het hoofd vastrentende waarden van Franklin Templeton geldt als de meest 'hawkish' in twee decennia. Slechts enkele uren na de ceremonie verklaarde Fed-bestuurder Christopher Waller dat het "krankzinnig" zou zijn om nu over renteverlagingen te praten. Hij voegde daaraan toe dat een volgende stap net zo goed een verhoging zou kunnen zijn. De data van de CME FedWatch reageerden onmiddellijk: de kans op een rentestap tijdens de vergadering van 28 oktober steeg naar 52,2%, terwijl die kans een week eerder nog nagenoeg nihil was.

De uitspraken van Waller brachten geen nieuwe informatie over de inflatie naar buiten — de energieschok door de oorlog in Iran is immers al sinds eind februari zichtbaar. Wat het wel teweegbracht, was het ontladen van de positioneringsdruk die institutionele short-posities op obligaties tot dusver in bedwang had gehouden. De lange rente op 30-jarige staatsobligaties bereikte het hoogste punt in bijna twintig jaar. Het hoofd Amerikaanse rentestrategie van Société Générale gaf aan dat deze beweging nog aanzienlijke ruimte heeft om door te zetten.

De voor de hand liggende interpretatie — Warsh is een havik, de rentes stijgen en de aandelenmarkten dalen — bleef echter uit. De S&P 500 sloot de week af met de achtste opeenvolgende winstweek, de langste reeks sinds eind 2023. Retailbeleggers en momentum-gestuurde kapitaalstromen, de belangrijkste drijfveren achter deze rally, absorbeerden de rentestijging zonder zichtbare uitstroom. Uit data over institutionele netto-instroom, afgeleid van de intraday prijsactie, blijkt dat passieve fondsen hun posities behielden in plaats van te roteren naar obligaties. Dit suggereert dat aandelenbezitters bij een waarschijnlijkheid van 52% op een renteverhoging in oktober nog steeds rekenen op optionaliteit, en niet op zekerheid.

Deze 52% vormt echter geen stabiel evenwicht. Het definitieve consumentenvertrouwen van de University of Michigan voor mei daalde naar 44,8, een historisch dieptepunt in de 74-jarige geschiedenis van de enquête — lager zelfs dan tijdens de crisis van 2008 of de COVID-lockdowns. De inflatieverwachtingen voor de lange termijn (vijf tot tien jaar) sprongen naar 3,9% op jaarbasis, het hoogste niveau in zeven maanden. Wanneer het sentiment zo diep wegzakt terwijl de markten stijgen, is een van de volgende twee scenario's waar: ofwel prijzen aandelen een vredesakkoord in dat er nog niet is, ofwel houdt een groep participanten vast aan posities zonder de gevolgen van een rentevoet van 3,75% voor waarderingsmultiples te hebben verwerkt. De FOMC-vergadering van 16 en 17 juni wordt de eerste test onder leiding van Warsh, en deze vindt nog ruim vóór oktober plaats.

Beschermde Quantumsector

De herwaardering van de renteverwachtingen, die druk uitoefende op rentegevoelige aandelen, creëerde een opvallende anomalie binnen de technologiesector. Aandelen in de quantumcomputing-sector bewogen juist in tegengestelde richting. Het mechanisme dat hen beschermde, is exact hetzelfde mechanisme dat de sector overeind kan houden, zelfs als Warsh daadwerkelijk een renteverhoging doorvoert.

Het Amerikaanse Ministerie van Economische Zaken kondigde een financiering van 2 miljard dollar aan vanuit de CHIPS Act, verdeeld over negen quantumbedrijven. Dit omvatte een toezegging van 100 miljoen dollar aan Rigetti Computing (RGTI) specifiek voor het opschalen van productie, en een pakket van 375 miljoen dollar voor GlobalFoundries (GFS) voor de bouw van een speciale fabriek voor quantumwafers. IBM (IBM) verzekerde zich van een aparte deal ter waarde van 1 miljard dollar met de regering-Trump. Wedbush noemde deze quantuminvesteringen een "nieuwe katalysator" voor het aandeel — terminologie die in termen van marktpositionering aangeeft dat de verkoopzijde zijn adviezen aan het herzien was, in plaats van slechts samen te vatten. IonQ (IONQ) steeg die week met bijna 23% door het sector-momentum, terwijl RGTI met circa 50% omhoog schoot en Infleqtion een sprong van 41% maakte.

Het cruciale verschil met de traditionele rentegevoeligheid is dit: door de overheid gestuurd kapitaal wordt niet beïnvloed door de Fed-rente. De toezegging van 2 miljard dollar is 'gealloceerde vraag' — deze krimpt niet wanneer de 10-jaarsrente stijgt, omdat de koper geen portfolio is die streeft naar maximale rendementen. Institutionele geldstromen die quantum voorheen behandelden als een speculatieve tech-trade, heroverwegen nu hun allocatiekaders. Dit wordt niet langer uitsluitend gezien als een durfkapitaalinvestering in technische mijlpalen, maar als een sector met een bodem die wordt gevormd door federale overheidsinkopen.

Frankrijk voegde op dezelfde dag 1,55 miljard euro toe aan investeringen in quantumtechnologie en chips. De aankondiging van president Macron bevestigde een gecoördineerde houding van westerse regeringen ten aanzien van uitgaven aan quantuminfrastructuur. Dit signaal van buitenlands kapitaal drong door tot binnenlandse quantumbedrijven via het besef dat Amerikaanse financiering niet simpelweg de leiding neemt, maar concurreert in een wereldwijde investeringsrace tussen overheden. Dit versterkt het argument voor de houdbaarheid van die door de overheid gecreëerde bodem in de vraag.

Wat de overheidsfinanciering echter niet oplost, is de waarderingskloof. RGTI wordt verhandeld tegen een prijs-omzetverhouding van meer dan 590x. De omzet van IONQ steeg in het eerste kwartaal met 755% op jaarbasis naar 64,67 miljoen dollar, maar de stijging van het aandeel met 20% in de aanloop naar die week had die overtreffing van de verwachtingen al grotendeels ingeprijsd. De vraag rondom positioneringsdruk die het renteklimaat de quantumsector stelt, is of de bodem in de overheidsvraag groot genoeg is om de huidige multiples te rechtvaardigen, of dat de sector twee jaar aan herwaardering in slechts zes weken tijd naar voren heeft gehaald.

De Iraanse factor

De vraag die de overheidssteun voor de quantumsector openlaat, is dezelfde vraag die het haviken-signaal van Warsh vanaf de eerste dag geloofwaardig maakte: de oorlog met Iran is nog niet voorbij. Zolang dat het geval is, rust elke aanname in zowel het rentekader als het kader voor sectoruitgaven op een onopgeloste geopolitieke variabele.

Brent-olie daalde deze week met meer dan 5% toen de vredesgesprekken tussen de VS en Iran vooruitgang lieten zien. Minister van Buitenlandse Zaken Marco Rubio sprak van "enige goede progressie" en Arabische media meldden dat een conceptovereenkomst nabij was. Deze daling was de grootste wekelijkse beweging in de olieprijs sinds het begin van het conflict en zorgde voor een tijdelijke verhoging van het plafond voor aandelen — het record van de Dow en de achtste winstweek van de S&P vonden beide plaats in een periode waarin de kans op vrede toenam. Toch sloot Brent nog steeds boven de 103 dollar per vat. De topman van het Arabische ADNOC verklaarde dat de volledige olietoevoer via de Straat van Hormuz niet voor het eerste of tweede kwartaal van 2027 genormaliseerd zal zijn, zelfs als er dit weekend een deal wordt getekend.

Dit tijdspad voor het herstel van het aanbod is wat de retoriek van Waller over renteverhogingen houdbaar maakt in plaats van louter symbolisch. Amerikanen betalen 45 miljard dollar meer voor brandstof sinds de oorlog met Iran begon; de benzineprijzen staan op een hoogtepunt in vier jaar tijd met een nationaal gemiddelde van 4,55 dollar per gallon, terwijl supermarktketens gelijktijdig de druk van brandstof- en loonkosten moeten opvangen. De stagflatoire constellatie — een historisch laag consumentenvertrouwen in combinatie met recordhoogtes op de aandelenbeurzen — wordt bijeengehouden door één aanname: dat de energieschok snel genoeg wordt opgelost om te voorkomen dat de inflatieverwachtingen uit het Michigan-onderzoek zichzelf gaan waarmaken.

Kapitaal dat deze week naar aandelen vloeide, deed dat op basis van de optie op vrede met Iran, en niet op basis van fundamentele macro-economische verbeteringen. De positionering van buitenlandse institutionele beleggers, afgeleid van de kracht van de dollar (de Bloomberg Dollar Spot Index steeg na de opmerkingen van Waller), laat zien dat het signaal van een renteverhoging werd geabsorbeerd als een short op obligaties, en niet als een reden om uit aandelen te stappen. Dat onderscheid is cruciaal omdat het fragiel is: als de deal met Iran mislukt en Brent terugkeert naar 110 dollar, zullen dezelfde buitenlandse partijen die nu een verhoging in december inprijzen, dit verschuiven naar juni. De huidige structuur van de aandelenmarkt — bestaande uit passieve bezitters, momentum-beleggers en kopers die speculeren op vrede — is niet gebouwd om een gelijktijdige sell-off in obligaties en een piek in de olieprijs op te vangen.

De variabele die we binnen 48 uur kunnen verifiëren, is of Iran en de VS dit weekend met een formele aankondiging van een akkoord komen. Als er bij de opening op maandag geen deal is en Brent boven de 100 dollar blijft, wordt de kans van 52% op een renteverhoging in oktober eerder een bodem dan een plafond. De zegereeks van negen weken voor de S&P wordt dan de ultieme test of passieve instroom alleen voldoende is om het niveau vast te houden dat door actieve institutionele verkoop onder druk zal worden gezet.