GOOGL en Berkshire|Groeispurt of Capex-val?

Abels overtuigingssignaal

Greg Abel kreeg het beheer over een kaspositie van 397,6 miljard dollar en besloot meer van dat kapitaal in GOOGL te investeren dan in welke andere richting dan ook — deze asymmetrie is de anomalie die centraal staat in deze analyse. De consensus is eenvoudig: Berkshire verdrievoudigde zijn belang in GOOGL naar ongeveer 58 miljoen aandelen, waarmee het met een waarde van 16,6 miljard dollar een van de vijf grootste posities werd. De markt vatte dit op als een validatie van het aandeel. Echter, deze lezing gaat voorbij aan een fundamentelere kwestie: tegelijkertijd nam Abel afscheid van AMZN (Amazon), V (Visa), MA (Mastercard) en UNH (UnitedHealth). Hiermee kromp de portefeuille in van 40 naar 26 posities. Dit betekent dat GOOGL niet zomaar werd toegevoegd, maar werd verkozen boven het volledige eerdere raamwerk van samengestelde groei-ondernemingen binnen Berkshire.

De exits zijn in dit geval belangrijker dan de instap. V (Visa) en MA (Mastercard) waren klassieke voorbeelden van de 'moat'-strategie uit het Buffett-tijdperk: een hoog rendement op het eigen vermogen, kapitaalarm en vrijwel recessiebestendig. Het feit dat beide posities werden afgebouwd terwijl het belang in GOOGL werd verdrievoudigd, signaleert dat Abel niet simpelweg diversifieert naar tech; hij herdefinieert wat kwalificeert als een duurzame concurrentiepositie of 'slotgracht'. Deze herwaardering vormt de kern van de kapitaalstroom-analyse, omdat institutionele beleggers die het 13-F formulier van Berkshire nauwgezet volgen, nu geconfronteerd worden met een fundamentele vraag over de strategie, in plaats van alleen een vraag over een specifieke positie.

Wat Abel hiermee signaleert, is dat de 64,4 miljard dollar aan vrije kasstroom over de afgelopen twaalf maanden en de 126,8 miljard dollar aan contanten op de balans van GOOGL voldoen aan de strenge criteria van Berkshire voor kapitaalbehoud. Tegelijkertijd voldoet de verdrievoudiging van de operationele inkomsten uit de cloud naar 6,6 miljard dollar in een enkel jaar aan de groei-eisen van de holding. Deze dubbele kwalificatie is wat Berkshire omschreef als "defensief en groeigericht", een typering die in hun jargon bijna nooit op hetzelfde activum van toepassing is. De koersstijging van 38% voor GOOGL sinds het einde van het eerste kwartaal bevestigt dat de markt de waarde opnieuw heeft ingeschat op basis van dit signaal, nog voordat de meeste analisten klaar waren met het bestuderen van de 13-F documentatie.

Daarnaast kocht Abel in maart 2026 voor 15 miljoen dollar aan BRK-A (Berkshire Hathaway) aandelen met zijn eigen privékapitaal en zegde hij toe zijn volledige salaris te gebruiken voor verdere aankopen. Dit betekent dat de weddenschap op GOOGL en zijn persoonlijke blijk van vertrouwen in hetzelfde kwartaal plaatsvonden. Dit samenvallen is geen toeval; het vertelt beleggers dat de verschuiving in het raamwerk persoonlijk en duurzaam is, en geen tijdelijke dekking door een investeringscomité. De vraag die onbeantwoord blijft, is of het onderdeel waarop Abel wedt — de cloud-divisie van GOOGL — de herwaardering kan handhaven met de snelheid die de markt inmiddels al heeft ingeprijsd.

Het Anthropic-anker

De orderportefeuille voor cloud-diensten ter waarde van 462 miljard dollar vormt de basis voor de herwaardering door Abel, maar de structuur van die portefeuille is iets wat de consensus nog niet volledig heeft verdisconteerd. De verbintenis van Anthropic van 200 miljard dollar aan de Google Cloud-infrastructuur is het grootste ankercontract in de geschiedenis van de divisie. Bovendien is Anthropic de strategisch meest relevante tegenpartij die dit contract had kunnen tekenen, aangezien de waardering en groei van Anthropic volledig afhankelijk zijn van AI-inferentie op grote schaal.

Deze afhankelijkheid werkt in beide richtingen. Anthropic heeft de TPU-infrastructuur (Tensor Processing Unit) van Google Cloud nodig om hun geavanceerde modellen tegen concurrerende kosten te laten draaien. Tegelijkertijd heeft Google Cloud de workloads van Anthropic nodig om de kapitaaluitgaven (capex) van 175 tot 185 miljard dollar in 2026 te rechtvaardigen. Deze investeringen drukken de vrije kasstroom van GOOGL momenteel met 46,6%. De overeenkomst van 200 miljard dollar verandert wat voorheen een discretionaire gok op infrastructuur leek in een contractueel verankerde omzetstijging. Dit verklaart waarom de orderportefeuille bijna verdubbelde naar 462 miljard dollar, zelfs op het moment dat de kapitaaluitgaven ook verdubbelden.

Er is echter een belangrijk tegen-signaal: de daling van de vrije kasstroom — van eerdere recordniveaus naar 10,1 miljard dollar in het eerste kwartaal — is de cruciale variabele die de optimistische en pessimistische scenario's voor GOOGL van elkaar scheidt. Als de orderportefeuille sneller wordt omgezet in erkende omzet dan de kapitaaluitgaven hun piek bereiken, zal de vrije kasstroom herstellen. In dat geval ziet de Berkshire-positie van 16,6 miljard dollar er goedkoop uit tegen een verwachte koers-winstverhouding van 28. Als de kapitaaluitgaven echter blijven stijgen zonder een evenredige conversie van de orderportefeuille, wordt diezelfde k/w-verhouding een plafond in plaats van een bodem. De Anthropic-deal is juist cruciaal omdat een tegenpartij met een verplichting van 200 miljard dollar de onzekerheid over de conversieratio verkleint; de uitgaven zijn niet langer louter speculatieve investeringen in infrastructuur.

Het feit dat Gemini inmiddels 16 miljard tokens per minuut verwerkt via de API, een stijging van 60% in een enkel kwartaal, is het operationele signaal dat de consumptie al wordt opgeschaald op basis van die infrastructuur. De 350 miljoen betaalde Gemini-abonnees vertegenwoordigen een tweede inkomstenstroom die niet zichtbaar is in de cloud-orderportefeuille, maar wel gebruikmaakt van dezelfde rekenkracht. Wat deze configuratie nog niet verklaart, is of de op maat gemaakte TPU’s van GOOGL — de infrastructuur waar Anthropic 200 miljard dollar voor betaalt — daadwerkelijk NVDA (Nvidia) zullen verdringen in de AI-rekenstack, of dat ze enkel de eigen afhankelijkheid van GOOGL van externe hardware verminderen.

Marktkapitalisatie ontcijferd

Het feit dat GOOGL de marktkapitalisatie van NVDA kortstondig passeerde in de nabeurshandel na een rally van 160% in één jaar tijd is geen mijlpaal, maar een waarderingsvraagstuk verpakt als een nieuwskop. De verschuiving in marktkapitalisatie is alleen relevant als het een werkelijke verandering weerspiegelt in welk bedrijf de prijsmacht over de AI-infrastructuur in handen heeft voor de toekomst. GOOGL wordt momenteel verhandeld tegen een verwachte koers-winstverhouding van 28, vergeleken met 24 voor NVDA. Dit betekent dat de markt aan GOOGL al een groeipremie toekent ten opzichte van het bedrijf dat momenteel het merendeel van de AI-trainingschips wereldwijd levert. Die premie is volledig gestoeld op de vraag of het verhaal achter de cloud-orderportefeuille werkelijkheid wordt of louter een ambitie blijft.

De optionele waarde van de TPU's is de troefkaart die in veel analyses wordt ondergewaardeerd. De eigen TPU's van GOOGL zijn niet alleen een middel om de kosten voor interne workloads te verlagen; ze vormen de specifieke infrastructuur die Anthropic voor 200 miljard dollar heeft vastgelegd. Als TPU's het voorkeursplatform worden voor inferentie bij toonaangevende AI-laboratoria, kan de omzet uit datacenters van NVDA te maken krijgen met een structureel verlies aan marktaandeel. Dit staat los van de algemene vraag naar AI. Een dergelijk scenario zou de huidige waarderingslogica volledig omdraaien: de waardering van NVDA op 24 keer de verwachte winst gaat uit van aanhoudende dominantie in de AI-rekenlaag, maar de betaling van 200 miljard dollar door Anthropic aan een cloud-omgeving die draait op TPU's spreekt die aanname tegen.

Het wegnemen van de onzekerheid rondom de antitrust-wetgeving, na de baanbrekende uitspraak van afgelopen september, opent een tweede pad voor herwaardering. GOOGL werd verhandeld met een 'regelgevingskorting' in de waardering van de zoekmachine-omzet. Door het wegvallen van deze korting kan de groei van 19% in de zoekactiviteiten worden gewaardeerd tegen een hogere multiple, gelijktijdig met de herwaardering van de cloud-tak. De convergentie van twee onafhankelijke waarderingsstijgingen in dezelfde winstcyclus is wat de jaarlijkse return van 160% heeft gedreven. Dit verklaart ook waarom een verwachte koers-winstverhouding van 28 minder alarmerend is dan deze op het eerste gezicht lijkt.

Het onopgeloste knelpunt blijft het traject van de kapitaaluitgaven versus de timing van het margeherstel. Als GOOGL tot en met 2026 jaarlijkse investeringen van 175 tot 185 miljard dollar handhaaft terwijl de cloud-orderportefeuille volgens schema wordt omgezet in omzet, dan ziet de Berkshire-positie van 16,6 miljard dollar eruit als een vroege positionering in infrastructuur. Dit is dezelfde logica die investeringen in spoorwegen destijds duur deed lijken, totdat het vrachtvolume de noodzaak van de rails bewees. Echter, als de conversie van de orderportefeuille achterblijft en de vrije kasstroom onder de 10 miljard dollar per kwartaal blijft, zal de k/w-verhouding van 28 sneller eroderen dan de huidige koersstijging suggereert. De strategische weddenschap van Abel zal dan worden getoetst aan dezelfde kasstroomdiscipline die Berkshire onder Buffett kenmerkte. De nieuwe benchmark van Abel — GOOGL als een aandeel dat zowel defensief als groeigericht is — houdt alleen stand als de operationele winst uit de cloud, die in een jaar tijd verdrievoudigde tot 6,6 miljard dollar, in dit tempo blijft groeien gedurende de investeringscyclus.