تاسي يرتفع وسط بيع أجنبي بـ 408 مليون|من يتحمل الثقل الآن؟

جلسة الثلاثاء: سوق يتسلق جداراً من المخاوف

في الأسبوع المنتهي بتاريخ 14 مايو، سجّل المستثمرون الأجانب صافي بيع في الأسهم السعودية بقيمة 408.7 مليون ريال. وفي اليوم التالي مباشرة، أغلق مؤشر تاسي على ارتفاع بنسبة 0.2% عند مستوى 10982 نقطة. هذان الرقمان لا يتوافقان في الظاهر، لكنهما معاً يُشيران إلى تحوّل في هيكل الشراء داخل السوق السعودي لم يُناقَش بالقدر الكافي.

قاد الارتفاع اليوم سهما أرامكو السعودية ومصرف الراجحي، وبلغت قيمة التداولات الإجمالية نحو 4.7 مليار ريال. في الوقت ذاته، كشف تقرير تداول الأسبوعي أن قيمة ملكية الأجانب في السوق تراجعت بمقدار 2.53 مليار ريال خلال أسبوع واحد، لتهبط إلى 454.55 مليار ريال مقابل 457.08 مليار ريال في الأسبوع السابق. المؤسسات الأجنبية وحدها سجّلت صافي بيع بلغ 386.7 مليون ريال. على الجانب الآخر، سجّل المستثمرون السعوديون والخليجيون صافي شراء بقيمة 248.3 مليون و160.4 مليون ريال على التوالي.

في هذه الأثناء، كان الإطار الأوسع يحمل ضغوطاً إضافية: سوق السندات الأمريكية يشهد موجة بيع حادة، مع توقعات بتجاوز عائد السندات لأجل 10 سنوات مستوى 4.75%، وهو ما يرفع تكلفة الفرصة البديلة للأموال الأجنبية المستثمرة في أسواق ناشئة. ومع ذلك، أغلق تاسي مرتفعاً. المال المحلي والخليجي ملأ الفراغ الذي تركه الأجانب — لكن هذا التحوّل في مصدر الشراء لا يُقرأ بالضرورة بنفس الطريقة من قِبَل كل المحللين.

عندما يشتري المحلي ما يبيعه الأجنبي: آلية لا تُفهَم بمجرد متابعة الأرقام

الأجانب لا يبيعون عشوائياً؛ مؤسساتهم تعمل بنماذج تسعير تربط عائد الأصل بعائد المرجعية العالمية، والمرجعية الآن في ارتفاع. حين يرتفع العائد على السندات الأمريكية، تتقلّص فجوة العلاوة التي كانت تُبرّر الوزن الزائد في الأسواق الناشئة، فيتحرّك المال إلى حيث يحصل على أمان مع عائد أفضل. هذا ما يُفسّر الخروج الأجنبي في غياب أي خبر سلبي محلي.

غير أن الأجانب لم يكونوا وحدهم الذين بيعوا الأسبوع الماضي؛ تراجعت ملكيتهم الإجمالية بـ675 مليون دولار في أسبوع واحد. هذا الرقم أكبر بكثير مما يوحي به صافي البيع اليومي وحده، لأن جزءاً من الانخفاض جاء من هبوط أسعار الأسهم التي يمتلكونها أيضاً. بعبارة أخرى: الأجانب يتحمّلون خسارة تقييم ويبيعون في آنٍ معاً، وهو ما يُفترض أن يضغط على السوق بشكل أكثر حدة مما نراه.

أن يرتفع تاسي رغم كل ذلك يعني أن المال المحلي والخليجي لم يكتفِ بملء الفراغ، بل أحدث ضغطاً شرائياً فعلياً بالقدر الكافي لرفع المؤشر. لكن هنا يكمن ما لا تُجيب عنه بيانات اليوم: هل جاء هذا الشراء من رؤوس أموال تُعيد التموضع ضمن استراتيجية، أم أنه شراء دفاعي يرفع الأسعار اليوم لأسباب لا تتعلق بالتقييم؟ الفرق بين الحالتين لن يظهر في سعر اليوم — سيظهر حين يتوقف الشراء.

الأسابيع القادمة: هل يتّسع الفارق أم يُعاد التوازن؟

ما يجعل هذه اللحظة غير مريحة هو سابقتها التاريخية: في مرحلتي تراجع يوليو 2023 وأكتوبر 2022، كانت تحذيرات الخروج الأجنبي تسبق تصحيحات تاسي بأسابيع لا بأيام. الشراء المحلي امتصّ الضغط في البداية ثم تراجع عن مستوياته. الفارق هذه المرة هو أن أرامكو السعودية لا تزال تحتل موقعاً محورياً في دفع المؤشر، وأسعار النفط اقتربت من 111 دولاراً في الساعات الأخيرة على خلفية توترات مضيق هرمز، وهو ما يدعم الأرباح الفعلية لأكبر شركة في السوق.

متغيّر الإيجاب: إذا استمرت أسعار النفط فوق 105 دولارات وجاءت نتائج أرامكو الفصلية القادمة في المستوى المتوقع أو فوقه، فإن العائد الفعلي قد يُعيد الأجانب تدريجياً إلى التموضع الشرائي. الضغط التقييمي من ارتفاع عائد السندات الأمريكي يخفّ إذا توقف عائد الـ10 سنوات دون 4.75%.

متغيّر السلبي: إذا واصل عائد السندات الأمريكية ارتفاعه نحو 4.75% أو تجاوزه، فإن نماذج تسعير الأجانب ستُعيد حساب تكلفة الاحتفاظ بأسهم سعودية مرة أخرى. في تلك الحالة، المال المحلي والخليجي — الذي يُبدي شهية شرائية واضحة — سيواجه ضغطاً متراكماً لا يمكن امتصاصه بنفس الإيقاع.

السؤال الذي لم يُحسمه ارتفاع اليوم: هل يُمثّل تصريف الأجانب إعادة تحوّط موقتة، أم بداية تخفيض منهجي للوزن في ظل بيئة سعر فائدة طويل الأمد أعلى؟ المؤشر الذي يستحق متابعته غداً وبعده هو ما إذا كانت أرقام ملكية الأجانب الأسبوعية التالية ستُظهر انعكاساً أم استمراراً — لأن الإجابة ستكشف أيهما كان مخطئاً اليوم: الأجانب البائعون أم المحليون المشترون.