سهم Applied Materials|آفاق Terafab المستبعدة

ما وراء الأرقام القياسية

حققت شركة Applied Materials إيرادات فصلية قياسية بلغت 7.91 مليار دولار، لتتجاوز التوقعات بنسبة 2.7%، ورغم ذلك، جاء رد فعل السهم هادئاً نسبياً. تكمن القيمة الحقيقية في الفجوة بين حجم هذا التجاوز واستجابة السوق المحدودة، وهو ما يثير تساؤلات جوهرية.

القراءة السائدة تشير ببساطة إلى أن الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي في تزايد، مما يفيد صانعي المعدات، وأن AMAT في وضع مثالي. هذا الإطار صحيح ولكنه غير مكتمل، لأنه يعتبر نتائج هذا الربع مجرد تأكيد لاتجاه قائم، وليس دليلاً على تحول هيكلي في سرعة دورة المعدات.

الرقم الأهم هنا ليس تجاوز الإيرادات، بل مراجعة التوقعات المستقبلية؛ حيث رفعت الإدارة توقعاتها لنمو معدات أشباه الموصلات من أكثر من 20% إلى أكثر من 30% لعام 2026. هذه الزيادة بمقدار 10 نقاط مئوية في منتصف العام تشير إلى أن تسارع الطلب في الربع الثاني كان أقوى بكثير مما توقعته الإدارة قبل ثلاثة أشهر.

وأفاد Brice Hill، المدير المالي للشركة، بأن آفاق الطلب تعززت عبر جميع المؤشرات الرئيسية، بما في ذلك الإنفاق الرأسمالي لمزودي الخدمات السحابية، ومعدلات تشغيل المصانع، والإعلانات عن مشاريع مصانع جديدة. تتابع Applied حالياً أكثر من 100 مشروع مصنع عالمياً، وأضافت أكثر من 10 مشاريع في الربع الأخير وحده، مما يجعل نسبة الـ 30% حداً أدنى للنمو وليس متوسطاً.

وتؤكد التوقعات للربع الثالث بإيرادات قدرها 8.95 مليار دولار (أعلى بنسبة 9.2% من تقديرات المحللين) أن هذا الزخم ليس مجرد تعويض مؤقت، بل تسارع سيمتد للنصف الثاني من العام.

وصل الهامش الإجمالي غير المتوافق مع GAAP إلى 50%، وهو الأعلى منذ أكثر من 25 عاماً، بينما توسع الهامش التشغيلي بمقدار 140 نقطة أساس ليصل إلى 32.1%. هذا التوسع في الهوامش مع تسارع الإيرادات يعني أن Applied لا تشتري النمو عبر خفض التكاليف، بل أن بيئة التسعير تدعم الربحية مع زيادة الأحجام، وهو مؤشر على إعادة تسعير هيكلية لقدرة الشركة الربحية.

في المقابل، انكمش هامش التدفق النقدي الحر من 14.9% إلى 2.7%، وهي النقطة التي لم يحسمها هذا الربع. يشير هذا الانكماش في ظل إيرادات وهوامش قياسية إلى نشر هجومي لرأس المال العامل، من بناء للمخزون واستثمارات في السعة الإنتاجية استباقاً للطلب المتوقع. لا يعد هذا "علامة حمراء" بحد ذاته، لكنه يتطلب المراقبة؛ فإذا لم يتحقق الطلب بالحجم والتوقيت المخطط لهما، سيتحول هذا النشر النقدي إلى عبء مالي.

يبقى السؤال للمستثمرين حول ما إذا كانت نسبة النمو (30%+) قد استوعبت بالفعل العوامل التي استندت إليها مستهدفات Citi عند 520 دولاراً وLynx Equity عند 540 دولاراً، أم أن هذه المستهدفات لا تزال متحفظة مقارنة بما تشير إليه المشاريع القيد التنفيذ.

أبعاد الشراكة مع TSMC

قبل يومين من إعلان نتائج الربع الثاني، كشفت Applied Materials عن شراكة للابتكار المشترك مع TSMC داخل مركز EPIC الجديد التابع لـ Applied في وادي السيليكون، والذي تبلغ تكلفته 5 مليارات دولار. اعتبرت السوق هذا الإعلان مجرد خطوة تسويقية إيجابية تسبق الأرباح، وهو تحليل يقلل من القيمة الاستراتيجية الحقيقية لهذه الصفقة.

تستحوذ TSMC على نحو 70% من حصة سوق المسبوكات المتقدمة عالمياً، وقراراتها بشأن خارطة الطريق التقنية تحدد اتجاه صناعة معدات أشباه الموصلات بالكامل. وأي شركة معدات تحصل على رؤية مبكرة لمتطلبات TSMC التقنية المستقبلية تكتسب ميزة تراكمية في البحث والتطوير، حيث يتحول تخصيص رأس المال نحو عقد المعالجة الصحيحة مبكراً إلى هيمنة سوقية عند بدء الإنتاج الضخم.

مركز EPIC ليس مختبر تعاون تقليدي، بل صُمم لتقليص الفجوة الزمنية بين البحوث الأولية والتصنيع واسع النطاق. وبصفتها شريكاً مؤسساً، ستحصل Applied على رؤية منظمة لخارطة طريق TSMC متعددة العقود، ليس فقط للتقنيات الرائدة الحالية، بل لمسارات التحول المستقبلية.

وأشار Y.J. Mii، نائب الرئيس التنفيذي في TSMC، بوضوح إلى أن تلبية متطلبات الذكاء الاصطناعي تستلزم تعاوناً واسعاً، وأن مركز EPIC يوفر البيئة اللازمة لتسريع جاهزية المعدات والعمليات لتقنيات الجيل القادم. هذا التصريح يؤكد التزام TSMC بتخصيص موارد داخلية ومشاركة خارطة طريقها مع منشأة تسيطر عليها Applied.

النتيجة الاستراتيجية هي خلق "فجوة معلوماتية" دائمة لصالح Applied؛ فالمنافسون يطلعون على متطلبات TSMC عند نشر المعايير، بينما تراها Applied في المختبر قبل سنوات. وهذا يقلص دورة البحث والتطوير لـ Applied ويطيل وقت استجابة المنافسين.

وذكر Gary Dickerson، الرئيس التنفيذي لـ Applied، أن المحادثات مع العملاء تمتد الآن إلى عامي 2027 و2028، وهو ما يتماشى مع طبيعة الشراكة مع TSMC التي تعكس التزاماً طويل الأمد يتجاوز دورة الإنفاق الحالية للذكاء الاصطناعي.

رفع Morgan Stanley سعره المستهدف إلى 454 دولاراً قبل النتائج، واصفاً إياها بـ "القفزة الثانية" في الاتجاه الصحيح. ويشير توقيت هذا الترفع، وتعديلات Citi (520 دولاراً) وCantor Fitzgerald (550 دولاراً) وLynx Equity (540 دولاراً)، إلى أن مجتمع المحللين بدأ في إعادة تقييم الرؤية طويلة الأمد للبحث والتطوير كركيزة للتقييم، بدلاً من التركيز فقط على الربع الحالي. ومع ذلك، تظل هوية مصدر الطلب القادر على دفع هذه التقديرات للأعلى سؤالاً قائماً.

متغيرات خارج نطاق النماذج

في مارس 2026، كشفت Tesla وSpaceX عن خطط لمنشأة تصنيع تُدعى Terafab، تستهدف رقائق متقدمة بدقة 2 نانومتر ودعم قدرة حوسبة تصل إلى 1 تيروات سنوياً. تناول Atif Malik، محلل Citi، هذا الأمر مباشرة، مشيراً إلى أن Terafab تمثل حالة صعود إيجابية لتقديرات معدات مصانع الرقائق (WFE) لعامي 2027 و2028، لكنها "ليست مدرجة في نموذجه" بعد.

هذه العبارة تعني الكثير تحليلياً؛ فتوقعات Malik المتفائلة للإنفاق على WFE تبلغ بالفعل 145 مليار دولار في 2026 و190 مليار دولار في 2027. وإذا التزمت Terafab بجدول زمني للتنفيذ يتقاطع مع عام 2027، فستصبح هذه الأرقام حداً أدنى بدلاً من كونها سقفاً. وبناءً على نفس المنطق، نقلت Lynx Equity ركيزة تقييمها إلى أرباح 2028، متوقعة نمواً بنسبة 35% في إيرادات أنظمة أشباه الموصلات لشركة Applied في 2027 وحده.

تعد انكشافية Applied على قطاع DRAM المحرك الرئيسي الذي يجعل Terafab عاملاً مؤثراً. أشار Morgan Stanley إلى أن Applied تمتلك أعلى مستوى انكشاف على DRAM بين أقرانها، حيث من المتوقع أن تمثل المبيعات المرتبطة بـ DRAM نحو 31% من إيرادات عام 2026. وتتطلب أهداف Terafab لتقنية 2 نانومتر بنيات DRAM متطورة، وتحديداً ذاكرة النطاق العريض (HBM) التي تعتمد عليها مسرعات الذكاء الاصطناعي. بفضل ريادتها في معدات الذاكرة وتقنيات الربط والنمذجة، سيتركز شراء معدات Terafab بشكل غير متناسب في خطوط إنتاج Applied.

في المقابل، تبرز الصين كإشارة معاكسة؛ فبينما حصلت رقائق H200 من Nvidia على موافقات أمريكية للبيع لشركات صينية، تواجه معدات أشباه الموصلات نظاماً أكثر صرامة لضوابط التصدير. ويمثل الانكشاف على الصين مخاطرة بالهوامش قد تتزايد مع التوترات الجيوسياسية، وهي مخاطرة لم تُسعر بالكامل في التوقعات الحالية. إذا توسعت الضوابط لتشمل فئات إضافية من الأدوات، فسيواجه نمو الـ 30% مشكلة تركيز، حيث سيتحتم على الطلب من خارج الصين التعويض بسرعة كافية.

شروط الحسم واضحة: سيصبح مستهدف الـ 520 دولاراً لـ Malik متحفظاً إذا أعلنت Terafab عن جدول زمني للمعدات قبل تقرير أرباح أغسطس 2026. وبالمثل، فإن أي توسع في قيود التصدير على منتجات Applied للذاكرة أو التغليف المتقدم سيفرض مراجعة للتوقعات لا يمكن لمعدلات التشغيل الحالية استيعابها.

هذان العاملان — جدول Terafab ونطاق الصادرات للصين — سيحددان ما إذا كان نطاق توقعات المحللين (520-550 دولاراً) يقلل من تقدير أرباح 2027، أم أنه يسعر بيئة طلب قد تعطلها الضغوط التنظيمية. لقد أثبتت نتائج الربع الحالي وما تلاها من مراجعة للنمو ما يمكن لشركة Applied تحقيقه؛ وفي 13 أغسطس، سيعرف السوق أي القوتين كانت أسرع تأثيراً.