KBANK รับสามแรงหนุนพร้อมกัน|สินเชื่อบ้าน 17% ฉุดหรือหนุน

LTV ขยาย — ใครได้จริง

ธปท.ขยายเกณฑ์ LTV ออกไปอีกหนึ่งปีถึง 30 มิถุนายน 2570 และตลาดรับข่าวนี้เป็นบวกต่อกลุ่มแบงก์ทันที แต่ที่น่าสังเกตคือ KBANK ถูกเลือกเป็นหุ้นเด่นทั้งที่มีสัดส่วนสินเชื่อบ้านเพียง 17% ซึ่งต่ำกว่า SCB ที่ 32% และ TTB ที่ 28% อย่างมีนัยสำคัญ

การที่ตลาดยัง re-rate KBANK แม้สัดส่วน housing loan ต่ำกว่าคู่แข่ง บอกอะไรบางอย่างเกี่ยวกับวิธีที่นักลงทุนกำลังคิดถึงเรื่องนี้ สาระของ LTV ที่ขยายออกไปคือเพดานสินเชื่อต่อหลักประกัน 100% ครอบคลุมทั้งบ้านราคาต่ำกว่า 10 ล้านบาทตั้งแต่สัญญาที่ 2 และบ้านตั้งแต่ 10 ล้านบาทขึ้นไปตั้งแต่สัญญาแรก ซึ่งหมายความว่าผู้ซื้อบ้านหลังที่สองและบ้านราคาสูงมีทางเข้าถึงสินเชื่อได้เต็มมูลค่าโดยไม่ต้องวางเงินดาวน์เพิ่ม

ตรงนี้คือจุดที่คนส่วนใหญ่อ่านข่าวนี้ผิด มาตรการ LTV ที่ผ่อนคลายช่วยเพิ่ม demand ฝั่งผู้กู้ แต่ฝั่ง supply สินเชื่อ ธนาคารพาณิชย์ยังคงเข้มงวดการปล่อยกู้อยู่ โดยเฉพาะตลาดล่าง นั่นหมายความว่า volume สินเชื่อบ้านที่แท้จริงจะเพิ่มขึ้นได้เฉพาะในกลุ่มลูกค้าที่แบงก์ยอมรับ credit risk ซึ่งเป็นกลุ่มที่ KBANK มีฐานลูกค้าหลักอยู่แล้ว

เหตุผลที่ capital หันมาหา KBANK จึงไม่ใช่เรื่องของ housing loan proportion แต่เป็นเรื่องของ credit quality ในพอร์ตที่มีอยู่ หาก LTV ขยายทำให้ลูกค้าชั้นดีกู้ซื้อบ้านหลังที่สองได้ง่ายขึ้น KBANK ซึ่งเน้นกลุ่ม mass affluent มีโอกาสได้รับประโยชน์จาก margin ต่อสัญญาสูงกว่าคู่แข่งที่เน้นปริมาณ

แต่นั่นก็ยังไม่อธิบายว่าทำไม KSS ถึงตั้งราคาเป้าหมาย KBANK ที่ 232 บาทในสัปดาห์เดียวกับที่ตัวเลข GDP Q1 กำลังจะออก เหมือนกับว่ามี catalyst ที่สองซ่อนอยู่ในการประเมินนี้ซึ่งยังไม่ได้ถูกพูดถึง

GDP เกินคาด — เปลี่ยน logic การถือ KBANK

ตัวเลข GDP ไทย Q1/2569 ที่ออกมาในสัปดาห์นี้เป็น catalyst ที่ตลาดรอ และสัญญาณก่อนหน้าจากรมว.คลังที่ระบุว่าเงินลงทุนเร่งเข้าสู่ระบบเศรษฐกิจจริงสูงถึง 2.6 แสนล้านบาท หรือราว 1.4% ของ GDP ในช่วง Q1 ทำให้ตลาดประเมินว่าตัวเลข GDP จะเกินคาดที่ 2.30%

ตรงนี้สำคัญมากกว่าที่เห็น เพราะ 2.6 แสนล้านบาทที่เร่งเข้าระบบในไตรมาสเดียวไม่ใช่ตัวเลขปกติ มันหมายถึงการลงทุนจริงในโครงสร้างพื้นฐานและภาคเอกชนที่ translates เป็น loan demand สำหรับแบงก์โดยตรง และ KBANK ในฐานะแบงก์ที่เน้นตลาดธุรกิจ SME และขนาดกลางจะรับประโยชน์จาก credit demand cycle นี้ก่อนใคร

เงื่อนไขที่จะยืนยัน thesis นี้คือถ้า GDP Q1 ออกมาเกิน 2.30% จริง fund flow ต่างชาติที่ยังขายสุทธิในตลาดพันธบัตรไทย 349.5 ล้านดอลลาร์ในสัปดาห์ก่อนจะเริ่มกลับทิศ เพราะ macro story ไทยจะน่าสนใจขึ้นสำหรับ EM allocation ถ้า GDP surprise เกิดขึ้นพร้อมกับ LTV ที่หนุน real estate credit

แต่ counter-signal ที่ต้องระวังคือแรงขายสุทธิในตลาดพันธบัตรไทยนั้นมีขนาดใหญ่กว่าแรงซื้อในตลาดหุ้น 283.3 ล้านดอลลาร์อยู่ประมาณ 23% บอกว่า foreign investors กำลังปรับ duration risk ออกจากไทย ไม่ใช่หนีออกจากไทย ซึ่งหมายความว่าถ้า GDP เกินคาด การ re-enter ของต่างชาติอาจเข้าผ่านหุ้นมากกว่าพันธบัตร และแบงก์ขนาดใหญ่อย่าง KBANK คือ vehicle ที่ง่ายที่สุดสำหรับ exposure นั้น

อย่างไรก็ตาม GDP ที่ดีในไตรมาสเดียวไม่ได้เปลี่ยนโครงสร้างของอุตสาหกรรมธนาคาร และมีตัวแปรหนึ่งที่กำลังเคลื่อนไหวในระดับ structural ซึ่งถ้าเกิดขึ้นจะเปลี่ยน valuation logic ของ KBANK ในอีกทิศทางหนึ่งโดยสิ้นเชิง

M&A แบงก์ — สัญญาณที่ตลาดยังไม่ price in

สัญญาณจาก รมว.คลังที่หนุนให้เกิด M&A ในกลุ่มธนาคารพาณิชย์ไทยเป็น wildcard ที่ไม่ค่อยถูกพูดถึงในบริบทของ KBANK แต่กลับเป็นตัวแปรที่อาจเปลี่ยน risk-reward ของหุ้นตัวนี้ในระยะกลางมากที่สุด

โดยบริบทกระตุ้น M&A ที่รัฐบาลส่งสัญญาณมีความสำคัญในเชิง structural เพราะในตลาดธนาคารไทยที่มีผู้เล่นรายใหญ่กระจุกตัว KBANK คือหนึ่งในสองหรือสามแบงก์ที่มีขนาดใหญ่พอจะเป็น acquirer หรือมีมูลค่าสูงพอที่จะถูก approach ในฐานะ target ถ้าภูมิทัศน์การควบรวมเปลี่ยน

ประเด็นที่คนมักมองข้ามคือสัปดาห์เดียวกันนั้น มีรายงานข่าวว่าแบงก์รายใหญ่รายหนึ่งได้รับอนุญาตประกอบธุรกิจธนาคารพาณิชย์ไร้สาขา และข่าวนั้นสร้าง buying interest ใน sector ทันที นั่นหมายความว่า license ใหม่ในอุตสาหกรรมและ M&A signal จากคลังกำลังเกิดขึ้นพร้อมกัน ซึ่งเป็นสภาพแวดล้อมที่โดยปกติแล้วจะทำให้ premium ของแบงก์ที่มี franchise value สูงขยายตัว

แต่ตรงนี้คือจุดที่ต้องแยกแยะ M&A ที่เกิดจากแรงกดดันด้านกำไรจะกดราคาผู้ที่ต้องถูกควบรวม ขณะที่ M&A ที่มาจากนโยบายรัฐเพื่อสร้างแบงก์ขนาดใหญ่ขึ้นเพื่อแข่งขันในอาเซียนจะสร้าง re-rating ทั้ง sector ถ้า scenario หลังเกิดขึ้น KBANK ที่มีราคาเป้าหมายตามนักวิเคราะห์ระหว่าง 225 ถึง 232 บาทอาจยังไม่ได้ reflect premium ของ optionality นั้นเต็มที่

ความเสี่ยงที่จะ confirm หรือ deny scenario นี้อยู่ที่ว่ารัฐบาลจะนิยาม M&A ในเชิง defensive consolidation หรือ offensive expansion ถ้าเป็น defensive ราคาเป้าหมายปัจจุบันสะท้อนมูลค่าที่เหมาะสมแล้ว แต่ถ้าเป็น offensive นั่นหมายถึง KBANK กำลังนั่งอยู่บน re-rating story ที่ตลาดยังไม่ได้วิเคราะห์เต็มที่ และ 2.6 แสนล้านบาทที่เร่งเข้าระบบใน Q1 อาจเป็นแค่จุดเริ่มต้นของ balance sheet expansion cycle ที่ยาวกว่านั้น