KGEN โรงงาน EV เดินเต็มกำลัง 2 กะ|กำไร Q2 หรือ dilution กด EPS ก่อน?

โรงงานที่ระยองเดินสายการผลิตสองกะแล้ว — KGEN ไม่ใช่หุ้นเดิมอีกต่อไป

KGEN รายงานว่าโรงงานผลิตรถยนต์ไฟฟ้า Omoda และ Jaecoo ที่จังหวัดระยองได้เข้าสู่กระบวนการ Mass Production เต็มรูปแบบตั้งแต่เดือนพฤษภาคมที่ผ่านมา และปรับเป็นสองกะตั้งแต่เดือนมิถุนายนนี้เพื่อเร่งส่งมอบ กำลังการผลิตในเฟสแรกอยู่ที่ 50,000 คันต่อปี และครึ่งปีหลังมีเป้าผลิต 40,000 คัน ยอดรอส่งมอบที่มีอยู่ในมือแล้วกว่า 20,000 คัน รวมถึงยอดจองในงาน Motor Show อีก 22,000 คัน ทำให้นักวิเคราะห์จาก KGI ระบุว่า KGEN ล้างพอร์ตธุรกิจขาดทุนในปี 2568 ออกไปหมดแล้ว และบริษัทพร้อมพลิกทำกำไรตั้งแต่ไตรมาส 2 ปีนี้ ยิ่งกว่านั้น BTS Group เพิ่งเข้าถือหุ้นใน KGEN ส่งสัญญาณว่าผู้เล่นรายใหญ่ด้านโลจิสติกส์มองศักยภาพของการขยายฐานรถยนต์ไฟฟ้าในเครือข่ายการขนส่ง ประเด็นที่ตลาดต้องตัดสินใจคือตัวเลขเหล่านี้เป็นจุดเปลี่ยนจริงหรือยังเป็นแค่เรื่องเล่าที่ต้องรอยืนยัน โดยปัจจัยที่ซ่อนอยู่คือ KGEN ถือหุ้นในโรงงาน OJMT เพียง 43.7% ดังนั้นรายได้ที่จะรับรู้ในงบไม่ใช่ทั้งหมดของโรงงาน แต่เป็นสัดส่วนที่ผ่านวิธีบัญชีแบบ equity method

PP 200 ล้านหุ้นและการเพิ่มสัดส่วนเป็น 60% — ต้นทุนที่ซ่อนอยู่ในข่าวดี

แผนที่จะระดมทุนผ่านการออกหุ้นเพิ่มทุนแบบ Private Placement 200 ล้านหุ้นเพื่อเพิ่มสัดส่วนการถือหุ้นในโรงงาน OJMT จาก 43.7% ขึ้นเป็น 51% ภายในเดือนกรกฎาคม และมีแผนขยับต่อเป็น 60% นั้น เป็นการเปลี่ยนสถานะจาก minority holder เป็น controlling shareholder ซึ่งหมายความว่ารายได้จากโรงงานจะถูกรับรู้แบบ consolidation แทนที่ equity method เปลี่ยนหน้างบอย่างมีนัยสำคัญ ฝ่ายวิจัยบัวหลวงมองว่านี่เป็นจุดสำคัญ แต่ระบุชัดเจนว่า KGEN เป็น "tactical stock สำหรับเก็งกำไรระยะสั้น" โดยคาดกำไรปกติ 4 ไตรมาสข้างหน้าที่ประมาณ 340 ล้านบาทและให้ราคาเป้าหมาย 2.20 บาทที่ P/E 15 เท่า ขณะที่ KGI มองว่า KGEN จะพลิกกำไรเต็มตัวตั้งแต่ไตรมาส 2 ปีนี้ สองมุมมองนี้มาจากข้อมูลชุดเดียวกันแต่ตีความต่างกัน ความต่างอยู่ที่สมมติฐานเรื่องยอดส่งมอบจริง บัวหลวงระมัดระวังเพราะ Q1 ยังขาดทุน 52 ล้านบาทในขณะที่โรงงานยังอยู่ระหว่างทดลองผลิต KGI มองว่าระยะทดลองผ่านไปแล้วและโมเมนตัมครึ่งปีหลังจะชัดเจน สิ่งที่ผู้ถือ KGEN ต้องตัดสินใจก่อนที่ PP จะเปิดตัวคือ dilution 200 ล้านหุ้นนั้นกดราคาหุ้นก่อนที่กำไรจะออกมาพิสูจน์สมมติฐาน KGI หรือเปล่า ถ้ากำไร Q2 ออกมาถึงจุดคุ้มทุนหรือมีกำไรเล็กน้อยตาม KGI คาด PP dilution จะถูก absorb ได้โดยไม่กดราคา แต่ถ้ายังขาดทุนต่อ PP กลายเป็น double pressure

แพ็กเกจ EV รัฐ 4 แสนล้านบาท — เร่ง demand จริงหรือแค่ sentiment เสริม?

กรมสรรพสามิตเตรียมเสนอแพ็กเกจส่งเสริมรถยนต์ไฟฟ้ารูปแบบใหม่ โดยเน้นอุดหนุนผ่านสถาบันการเงิน เช่น การลดวงเงินกู้หรือชดเชยดอกเบี้ย แทนแนวคิดรถเก่าแลกรถใหม่ กระทรวงการคลังเร่งให้สรุปรายละเอียดเพื่อให้ทันกรอบการใช้เงินกู้ภายใต้ พ.ร.ก. วงเงิน 4 แสนล้านบาทภายในปี 2570 ถ้ามาตรการนี้มีความชัดเจน มันจะลด barrier to entry ด้านสภาพคล่องของผู้ซื้อรถ EV และอาจเร่งยอดส่งมอบจาก Backlog ที่ KGEN มีอยู่แล้ว ฝ่ายวิจัยบัวหลวงระบุว่ามาตรการกระตุ้นด้านพลังงานเปลี่ยนผ่านวงเงิน 2 แสนล้านบาทอาจช่วยหนุน sentiment กลุ่ม EV เพิ่มเติม และถ้าโรงงานสร้างรายได้ตามเป้า 22,000 ล้านบาทพร้อม Farizon อีก 2,000 ล้านบาทจะมีโอกาสเห็นกำไรแตะ 400 ล้านบาทและประเมินมูลค่าได้สูงถึง 2.70 บาทต่อหุ้น อย่างไรก็ตาม assumption ที่ซ่อนอยู่คือแพ็กเกจรัฐจะประกาศและมีผลก่อนที่ยอด Backlog เก่าจะส่งมอบหมด ถ้า pipeline 20,000 คันส่งมอบไปในครึ่งปีหลังโดยไม่มียอดสั่งซื้อใหม่เข้ามาเติม กำไรจะเป็นแบบ one-time ไม่ใช่ recurring growth ดังนั้น indicator ที่สำคัญกว่าตัวเลขแพ็กเกจรัฐคือยอดสั่งซื้อใหม่หลังจากหมด Motor Show backlog ซึ่งจะสะท้อนว่า demand ฐานปกติของ Omoda และ Jaecoo แข็งแกร่งพอหรือไม่โดยไม่พึ่ง event-driven boost

Backlog 20,000 คัน เทียบกำลังผลิต — ตัวเลขที่บอกว่า Q2 จะเป็นอย่างไร

กำลังการผลิตของโรงงาน OJMT ที่ระยองอยู่ที่ 50,000 คันต่อปี หรือประมาณ 12,500 คันต่อไตรมาส และครึ่งปีหลังมีเป้าผลิต 40,000 คัน Backlog ในมือ 20,000 คันหมายความว่าถ้าส่งมอบได้ตามแผน รายได้ฝั่งโรงงานจะแตะระดับ 10,000 ล้านบาทจากยอดจอง Backlog เพียงอย่างเดียว โดยอิงราคาขายเฉลี่ย 500,000 บาทต่อคัน ตัวเลขที่ต้องติดตามก่อน Q2 earnings ประกาศคือยอดส่งมอบจริงเดือนมิถุนายน ซึ่งเป็นเดือนแรกที่โรงงานเดิน 2 กะ ถ้ายอดส่งมอบเดือนมิถุนายนสะท้อนกำลังผลิตที่เพิ่มขึ้นจริง Q2 จะสนับสนุน thesis ของ KGI ถ้ายอดส่งมอบต่ำกว่าที่โรงงานเดิน 2 กะควรจะทำได้ แสดงว่ามี bottleneck ในห่วงโซ่จัดส่งหรือสต็อกชิ้นส่วนที่นักวิเคราะห์ไม่ได้ price in ผู้ถือ KGEN ควรติดตามตัวเลขยอดจัดส่งเดือนมิถุนายนซึ่งจะออกก่อน Q2 earnings โดยถ้ายอดส่งมอบ 2 กะสะท้อนการผลิตอย่างน้อย 8,000-10,000 คันต่อเดือน thesis Turnaround ของ KGI มีน้ำหนัก และ PP dilution จะถูก absorb ได้ แต่ถ้ายอดต่ำกว่านั้น PP dilution จะกด EPS ก่อนกำไรออกมาพิสูจน์ตัว ผู้ที่ยังไม่ถือควรรอยอดส่งมอบเดือนมิถุนายนเป็น trigger แรก ไม่ใช่ sentiment จากแพ็กเกจรัฐที่ยังไม่มีรายละเอียดชัดเจน