KTB ฟันด์โฟลว์ 2.9 หมื่นล้าน สูงสุด 20 สัปดาห์|โบรกมองอัพไซด์จำกัด แต่ต่างชาติซื้อไม่หยุด

บทที่ 1 — ฟันด์โฟลว์ที่ "แปลกใจ" ตลาดทั้งภูมิภาค

ธนาคารกรุงไทย หรือ KTB กลายเป็นหนึ่งในหุ้นที่ถูกพูดถึงมากที่สุดในสัปดาห์แรกของเดือนกรกฎาคม หลังจากนักลงทุนต่างชาติเทเงินซื้อหุ้นไทยสุทธิกว่า 2.9 หมื่นล้านบาท ซึ่งสูงสุดในรอบ 20 สัปดาห์ และเคลื่อนไหวสวนทางกับตลาดในภูมิภาคเดียวกัน สิ่งที่น่าสังเกตคือ เม็ดเงินส่วนใหญ่ไม่ได้ไหลเข้าหุ้นเทคโนโลยีหรือโมเมนตัมอย่างที่เคยเห็น แต่กลับกระจุกตัวใน "กลุ่มธนาคาร" ที่ปรับขึ้นโดดเด่นที่สุดในตลาดอยู่ที่ +7.6% ในสัปดาห์เดียว บล.เกียรตินาคินภัทรประเมินว่าเงินที่ไหลเข้ามาคือกองทุนเชิงรุก "Active Long-only Funds" ซึ่งมักเลือกหุ้นคุณค่าพื้นฐานมากกว่ากองทุนดัชนีหรือกองทุน Quant ที่นิยมหุ้นโมเมนตัม ความแตกต่างนี้ไม่ใช่เรื่องเล็กน้อย เพราะมันหมายความว่าสองกลุ่มทุนมองหุ้นชุดเดิมจากมุมต่างกันโดยสิ้นเชิง และมีเพียงกลุ่มใดกลุ่มหนึ่งเท่านั้นที่จะพิสูจน์ได้ว่ามองถูก คำถามกลางที่แท้จริงจึงไม่ใช่ว่าธนาคารไทยจะขึ้นหรือลง แต่คือสิ่งที่ต่างชาติ "เห็น" ในธนาคารไทยที่นักวิเคราะห์ราคาเป้าหมายยังไม่ได้คิดคำนวณเข้าไป

บทที่ 2 — PBV 0.94 เท่า และส่วนต่างที่ต่างชาติไม่ยอมรับ

ตัวเลขที่เป็นหัวใจของ thesis นี้คือ PBV ปี 2569 ที่ 0.94 เท่า ซึ่งหมายความว่าธนาคารไทยกำลังซื้อขายต่ำกว่ามูลค่าทางบัญชี พร้อมกับปันผลเฉลี่ย 5.9% ขณะที่ธนาคารสิงคโปร์ซึ่งถือว่าใกล้เคียงกันในเชิงโครงสร้างกลับซื้อขายที่กว่า 2 เท่า PBV และปันผลต่ำกว่า 5% ส่วนต่างนี้คือ thesis ที่ต่างชาติถือไว้ แต่ตรงนี้เองที่ความขัดแย้งเริ่มขึ้น บล.เกียรตินาคินภัทรยอมรับตรงๆ ว่า "อัพไซด์เมื่อเทียบกับราคาเป้าหมายปี 2569 จะเริ่มจำกัด" — คำพูดนี้หมายความว่าราคาหุ้น KTB ปัจจุบันสะท้อน fair value ส่วนใหญ่แล้วตามโมเดลมาตรฐาน อย่างไรก็ตาม KKPS ยังแนะนำให้ "ซื้อ" เพราะมองว่าหากนักลงทุนยอมรับ dividend yield เพียง 5% แทน 7% ราคาหุ้นสามารถขึ้นได้อีก 11-38% จากระดับเป้าหมายเดิม นี่คือจุดที่ทำให้ผู้ถือหุ้น KTB อยู่ในภาวะลังเล — โมเดลบอกว่า "เกือบพอแล้ว" แต่เงินใหม่จากต่างชาติยังคงไหลเข้าเหมือนว่ายังถูกอยู่มาก ผู้ที่ถือหุ้นจะปล่อยทำกำไรตามเป้าหมายนักวิเคราะห์หรือยึดถือ thesis การ re-rating ของต่างชาติ และผู้ที่ยังไม่ได้ถือจะรอให้ราคา "แก้ไข" ตัวเองหรือจะเข้าซื้อตามต่างชาติ คำตอบขึ้นอยู่กับตัวแปรที่นักวิเคราะห์ราคาเป้าหมายยังไม่ได้ใส่เต็มที่ — แนวโน้มเศรษฐกิจไทยในฐานะ "proxy" ที่ต่างชาติใช้เดิมพัน

บทที่ 3 — ไตรมาส 2 คือจุดต่ำสุด และอะไรที่จะพิสูจน์ว่าต่างชาติมองถูก

KKPS ประเมินว่าไตรมาส 2 ปี 2569 จะเป็น "จุดต่ำสุดของ NIM" หรือส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยสุทธิ ซึ่งถ้าประเมินถูกต้อง หมายความว่าแรงกดดันหลักที่กดดันกำไรธนาคารไทยกำลังจะผ่านพ้นไปแล้ว นี่คือสิ่งที่ต่างชาติซื้อก่อนตัวเลขออก ไม่ใช่ซื้อหลังจากยืนยัน แต่มีตัวแปรที่สำคัญกว่าการรอผลไตรมาส 2 คือวันที่ 9 กรกฎาคม 2569 — ศาลรัฐธรรมนูญพิจารณา ร่าง พ.ร.ก.กู้เงิน 4 แสนล้านบาท ซึ่งถ้าผ่านจะเป็นสัญญาณว่าภาครัฐจะอัดฉีดสภาพคล่องเข้าระบบเศรษฐกิจ หมายความว่าสินเชื่อธนาคารมีโอกาสฟื้นตัวเร็วขึ้นกว่าคาด ขณะที่ถ้าไม่ผ่านจะกดดันแนวโน้มสินเชื่อและกดดัน thesis ต่างชาติโดยตรง ความเสี่ยงที่แท้จริงสำหรับผู้ถือ KTB จึงไม่ใช่ "อัพไซด์จำกัด" ตามโมเดลนักวิเคราะห์ แต่คือความเสี่ยงที่ Active Long-only Funds อาจพิจารณาว่า K-shaped recovery ของไทยไม่เป็นตามที่คาด แล้วจึงเปลี่ยนทิศทางกลับออกไป ผู้ถือ KTB ควรจับตาผลศาลรัฐธรรมนูญ 9 กรกฎาคม เป็นตัวบ่งชี้แรก — ถ้าผ่าน thesis ต่างชาติแข็งแกร่งขึ้น ราคาสามารถทดสอบ re-rating ที่ KKPS วางไว้ที่ +11-38%; ถ้าไม่ผ่าน ฟันด์โฟลว์ที่เป็นแรงหนุนหลักอาจชะลอลง และ thesis ของ Active Long-only ต้องรอตัวเลข NIM ไตรมาส 2 จริงๆ ก่อนจะตัดสินใจได้ ผู้ที่ยังไม่ได้ถือ KTB ควรรอดูผลศาลวันที่ 9 กรกฎาคม เพราะนั่นคือ trigger ที่เร็วที่สุดที่บอกว่าฟันด์โฟลว์จะยืนได้หรือไม่ ไม่ใช่รายงานไตรมาสที่ยังต้องรอ