Alphabet e Berkshire|O destino do Capex

O sinal de Abel

Greg Abel assumiu a gestão de um caixa de US$ 397,6 bilhões na Berkshire Hathaway e tomou uma decisão que foge à regra: concentrou mais capital na GOOGL do que em qualquer outra tese individual. Essa assimetria é a anomalia central desta análise. Embora o consenso aponte para o fato de a Berkshire ter triplicado sua fatia na GOOGL para cerca de 58 milhões de ações — consolidando uma das cinco maiores posições da holding, avaliada em US$ 16,6 bilhões —, essa leitura ignora o movimento mais profundo. Simultaneamente, Abel encerrou posições em Amazon, Visa, Mastercard e UnitedHealth, reduzindo o portfólio de 40 para 26 ativos. Isso indica que a GOOGL não foi apenas adicionada por diversificação, mas escolhida em detrimento de toda a estrutura anterior de empresas compostas da Berkshire.

As saídas são mais reveladoras que a entrada. Visa e Mastercard representavam o clássico "fosso econômico" (moat) da era Buffett: alto retorno sobre o patrimônio, baixo uso de capital e resiliência a recessões. O corte nessas posições enquanto se triplica a aposta na GOOGL sinaliza que Abel está redefinindo o que qualifica um fosso duradouro na era da inteligência artificial. Essa reavaliação é o coração da tese de fluxo de capital, pois alocadores institucionais que acompanham os formulários 13-F da Berkshire agora enfrentam uma mudança de paradigma estrutural, não apenas um ajuste de posição.

O sinal enviado por Abel é que os US$ 64,4 bilhões em fluxo de caixa livre acumulado e os US$ 126,8 bilhões em caixa no balanço da GOOGL atendem ao rigoroso critério de preservação de capital da Berkshire. Ao mesmo tempo, o fato de o lucro operacional da divisão de nuvem ter triplicado para US$ 6,6 bilhões em apenas um ano satisfaz a exigência de crescimento. Essa combinação dual é o que a Berkshire descreveu como um ativo "defensivo e orientado ao crescimento", uma terminologia raramente aplicada ao mesmo papel no vocabulário da empresa. A valorização de 38% da GOOGL desde o fim do primeiro trimestre confirma que o mercado reprecificou o ativo com base nesse sinal antes mesmo de muitos analistas concluírem a leitura dos dados regulatórios.

Além disso, Abel investiu US$ 15 milhões do próprio capital em ações BRK-A em março de 2026 e comprometeu seu salário integral para compras futuras. Ou seja, a aposta na GOOGL e a demonstração de convicção pessoal ocorreram no mesmo trimestre. Essa coincidência não é meramente narrativa; ela indica aos investidores que a mudança de modelo mental é pessoal e duradoura. A questão pendente é se o motor dessa tese — a infraestrutura de nuvem da Alphabet — conseguirá sustentar essa nova avaliação na velocidade que o mercado já precificou.

A âncora Anthropic

O backlog de nuvem de US$ 462 bilhões é o que torna a tese de Abel sustentável, mas a estrutura desse montante ainda não foi totalmente compreendida pelo mercado. O compromisso de US$ 200 bilhões da Anthropic com a infraestrutura do Google Cloud é o maior contrato âncora da história da divisão. A Anthropic é, estrategicamente, a contraparte mais relevante que esse contrato poderia ter, dado que sua própria avaliação e trajetória de crescimento dependem integralmente do processamento de inferência em escala.

Essa dependência é mútua e profunda. A Anthropic necessita da infraestrutura de TPUs (unidades de processamento tensorial) do Google Cloud para operar modelos de fronteira com custos competitivos. Por outro lado, o Google Cloud precisa da demanda da Anthropic para justificar o capex massivo projetado entre US$ 175 bilhões e US$ 185 bilhões para 2026, investimento este que está comprimindo o fluxo de caixa livre da GOOGL em 46,6%. O compromisso de US$ 200 bilhões transforma o que parecia ser uma aposta discricionária em infraestrutura em uma rampa de receita contratualmente garantida. É por isso que o backlog quase dobrou para US$ 462 bilhões, acompanhando a expansão do capex.

Contudo, existe um sinal contrário que merece atenção: a queda do fluxo de caixa livre para US$ 10,1 bilhões no primeiro trimestre. Essa é a variável crítica que separa os cenários otimista e pessimista para a GOOGL. Se o backlog de nuvem se converter em receita reconhecida antes que o capex atinja seu pico, o fluxo de caixa se recuperará e a posição de US$ 16,6 bilhões da Berkshire parecerá barata a um múltiplo P/E projetado de 28 vezes. Se o capex continuar escalando sem uma conversão proporcional do backlog, esse mesmo múltiplo se tornará um teto de avaliação, não um piso. O acordo com a Anthropic é fundamental justamente porque uma contraparte comprometida com US$ 200 bilhões reduz a incerteza sobre a taxa de conversão — o gasto deixa de ser puramente especulativo.

No plano operacional, o processamento de 16 bilhões de tokens por minuto via API no Gemini, um aumento de 60% em um trimestre, sinaliza que o consumo já está escalando sobre essa infraestrutura. Além disso, os 350 milhões de assinantes pagos do Gemini representam uma segunda via de receita que não consta no backlog de nuvem, mas utiliza o mesmo poder computacional. O que permanece em aberto é se os TPUs customizados da GOOGL conseguirão de fato deslocar a NVDA na pilha de computação de IA ou se servirão apenas para reduzir a dependência interna da Alphabet em relação aos chips de terceiros.

A disputa de valor

A ultrapassagem temporária da Alphabet sobre a NVDA em valor de mercado, após um rali de 160% em um ano, é mais do que uma manchete; é uma questão central de valuation. Esse cruzamento de capitalização só é relevante se refletir uma mudança real sobre qual empresa detém o poder de precificação da infraestrutura de IA no futuro. A GOOGL negocia a um P/E projetado de 28 vezes, contra 24 vezes da NVDA. Isso significa que o mercado já atribui à Alphabet um prêmio de crescimento superior ao da empresa que fornece a maioria dos chips de treinamento do mundo. Esse prêmio depende inteiramente da solidez do backlog de nuvem.

A opcionalidade dos TPUs é a cartada que muitos analistas subestimam. Os processadores customizados da GOOGL não são apenas ferramentas de redução de custos para cargas de trabalho internas; eles são a infraestrutura específica que a Anthropic se comprometeu a consumir com US$ 200 bilhões. Se os TPUs se tornarem o substrato preferencial para inferência em laboratórios de IA de fronteira, a receita de data centers da NVDA enfrentará um cenário de perda estrutural de participação de mercado, independentemente da demanda global por IA. Isso inverteria a lógica atual de avaliação: o múltiplo de 24 vezes da NVDA assume dominância contínua na camada de computação, mas o investimento da Anthropic em uma nuvem nativa em TPU é um dado que desafia essa premissa.

Outro fator determinante foi a remoção da incerteza antitruste após a decisão histórica de setembro passado. A GOOGL operava com um desconto regulatório embutido nos múltiplos de sua receita de buscas. A eliminação desse risco permite que o crescimento de 19% em "search" seja capitalizado a um múltiplo maior, convergindo com a reavaliação da divisão de nuvem no mesmo ciclo de resultados. Essa expansão de múltiplos independentes é o que impulsionou o retorno anual de 160% e torna o P/E de 28 vezes menos alarmante do que parece isoladamente.

O impasse não resolvido reside na trajetória do capex versus o momento da recuperação das margens. Se a GOOGL sustentar investimentos anuais de US$ 175 a US$ 185 bilhões até 2026 e o backlog for convertido conforme o cronograma, a posição da Berkshire parecerá um posicionamento estratégico em infraestrutura de início de ciclo — a mesma lógica que fez investimentos ferroviários parecerem caros até que o volume de carga validasse os trilhos. No entanto, se a conversão do backlog atrasar e o fluxo de caixa livre permanecer comprimido abaixo de US$ 10 bilhões trimestrais, o múltiplo de 28 vezes sofrerá erosão. O parâmetro introduzido por Abel — a GOOGL como um ativo defensivo e de crescimento — só se sustentará se o lucro operacional da nuvem continuar sua expansão composta ao longo de todo o ciclo intensivo de capital.