Nubank -38% em 2026|provisões sobem ou tese quebrou?

Resultado 1T26: o que os números disseram e o que não disseram

O Nubank divulgou o resultado do primeiro trimestre de 2026 na noite de quinta-feira, 5 de junho. O lucro líquido foi de US$ 871,4 milhões — alta de 41% em relação ao mesmo período de 2025. Mas a estimativa dos analistas compilada pela LSEG era de US$ 980 milhões. A receita cresceu 42%, para US$ 5,3 bilhões, superando a projeção de US$ 4,5 bilhões. Receita acima do esperado e lucro abaixo do esperado — essa combinação tem uma explicação específica. As provisões para devedores duvidosos somaram US$ 1,72 bilhão, alta de 20% em relação ao 4T25. Esse número ficou 17% acima do que a XP Investimentos projetava. A inadimplência inicial subiu 0,89 ponto percentual na base trimestral. A gestão do Nubank decompôs esse aumento em três fatores. Primeiro: 0,61 ponto de sazonalidade — o primeiro trimestre historicamente concentra menor renda disponível. Segundo: 0,17 ponto de expansão deliberada de risco na carteira. Terceiro: 0,11 ponto de mudança de mix — mais crédito pessoal sem garantia e cartão frente a crédito com garantia. A gestão afirmou que "nenhum segmento reflete deterioração real de qualidade de crédito." O mercado ouviu essa frase e precificou diferente. As ações na NYSE fecharam em queda de 5,72%, a US$ 12,19. Os BDRs ROXO34 caíram 4%, para R$ 10,33 na B3. Em três pregões, o papel acumulou baixa de 11%. A receita média por cliente ativo atingiu recorde de US$ 15,9 — base de 135 milhões de clientes. Desses, 83% são considerados ativos pela empresa. O momentum de receita e engajamento de clientes segue intacto. O problema não foi o negócio — foi o custo do negócio. E é exatamente esse custo que divide analistas agora.

A saída do CFO e o que ela sinalizou ao mercado

Na segunda-feira, 1 de junho, o Nubank anunciou que Guilherme Lago deixará o cargo de CFO. Lago está no banco há cinco anos e é parte central da narrativa de credibilidade financeira do Nubank. A partir de 13 de julho, a função será exercida por Rob Livingston. O banco atribuiu a saída à decisão de Lago de se dedicar a projetos pessoais. Lago permanece como assessor especial e membro do comitê de auditoria e risco. Ainda assim, o anúncio pegou o mercado de surpresa. A terça-feira, 2 de junho, foi o pior dia: as ações despencaram 8,16% em uma única sessão. O BTG Pactual resumiu o problema com precisão: a mudança ocorre em "momento de grande incerteza sobre a tese de investimento." A incerteza mencionada pelo BTG envolve dois pontos ativos: expansão nos EUA e qualidade dos ativos. Troca de CFO nesses dois pontos abertos adiciona "outra camada de incerteza", disse o banco. A preocupação não é a competência de Livingston — é o timing. Mudanças de liderança financeira em períodos de stress de múltiplo têm custo de sinalização alto. O mercado tende a interpretar como admissão implícita de que o período difícil será mais longo. No dia seguinte ao anúncio, quinta-feira, 4, as ações subiram 4% — mas não recuperaram as perdas. O Nubank também está reestruturando seu programa de BDR no Brasil. Os BDRs migram de Nível III para Nível I Não Patrocinado, com prazo para os detentores decidirem até 11 de agosto. Clientes têm três opções: converter em ações, migrar para BDR Nível I ou receber o valor em dinheiro. Essa reestruturação, combinada com a troca de CFO e o resultado do 1T26, criou um campo de ruídos simultâneos. Nenhum dos três eventos é terminal individualmente. Mas os três chegaram em sequência, em um papel que já acumula queda de 38% em 2026.

Ciclo ou estrutural: as duas teses que dividem Wall Street e a Faria Lima

A questão central que o mercado está tentando responder sobre o Nubank é direta. O aumento de provisões é um ciclo — temporário, gerenciável — ou é uma deterioração estrutural do modelo? A resposta importa porque os dois cenários implicam valorizações completamente diferentes. A tese do ciclo temporário é defendida pela XP Investimentos e pelo Bradesco BBI. O argumento: a piora veio de sazonalidade, crescimento e mix de crédito — fatores identificáveis e controláveis. As coortes de crédito estão performando dentro das expectativas da gestão. A curta duração média dos empréstimos do Nubank preserva flexibilidade de ajuste de underwriting. Em dois ou três trimestres, a margem financeira ajustada ao risco se recupera. A XP reafirma "assimetria ainda atrativa" e mantém a tese de longo prazo. A tese da deterioração estrutural parte de uma premissa diferente. O Nubank tem base de clientes concentrada em faixas de renda mais baixas e médias. Crescer rápido nessa base, em ambiente de Selic elevada e pressão inflacionária, eleva o risco sistematicamente. O BTG Pactual foi mais cauteloso: serão necessários "mais alguns trimestres de melhoria" para convencer investidores. E advertiu: se o Nubank não apresentar melhora expressiva na qualidade, muitos investidores podem "jogar a toalha." Há um referencial externo que adiciona pressão ao argumento de múltiplo. A Revolut planeja uma oferta secundária que avaliaria a empresa em US$ 115 bilhões. Com isso, o banco digital europeu valeria o dobro do Nubank, avaliado em US$ 58 bilhões na NYSE. O BTG Pactual comparou os dois: Revolut tem receita crescendo 49% ao ano; Nubank, 37%. O Revolut tem P/L projetado de 67,8x; o Nubank opera a 20,5x. Múltiplo menor, crescimento menor, base mais concentrada em crédito de maior risco. Essa comparação não é favorável ao Nubank no contexto atual. A premissa que o bull precisa que seja verdadeira: o custo de crédito normaliza em 2026. A premissa que o bear está testando: a base de clientes de menor renda torna essa normalização impossível em Selic acima de 14%. As duas premissas não podem ser verdadeiras simultaneamente. E o 1T26 não foi suficiente para resolver essa questão — apenas para torná-la mais urgente.

Revolut, BDR e os checkpoints para o holder de ROXO34

O holder de ROXO34 enfrenta uma decisão de posição com três camadas simultâneas de incerteza. A primeira camada é operacional: o custo de crédito vai normalizar no 2T26 ou vai continuar subindo? A segunda camada é estratégica: a expansão nos EUA vai se tornar motor de crescimento ou dreno de capital? A terceira camada é estrutural: o prêmio de múltiplo do Nubank frente a bancos tradicionais ainda se sustenta? O Itaú BBA identificou os gatilhos que poderiam reverter a queda acumulada de 38% em 2026. O banco aponta que o papel está "mal precificado" em relação ao potencial de longo prazo. Mas reconhece que a reversão depende de sinais concretos, não de expectativas. O primeiro checkpoint é o resultado do 2T26 — o teste mais imediato. Se provisões se estabilizarem em proporção à carteira, o argumento do ciclo ganha tração concreta. Se continuarem crescendo acima da carteira, o argumento estrutural se fortalece com dados. O segundo checkpoint é a expansão nos EUA. O Nubank obteve aprovação regulatória para operar no país — marco importante. Mas a própria gestão usou a palavra "cautelosa" para descrever o ritmo. Cautela na maior operação de expansão da história da empresa é informação de posicionamento, não de otimismo. O terceiro ponto é a reestruturação do BDR. Detentores de ROXO34 devem definir sua opção até 11 de agosto: converter em ação NU, migrar para BDR Nível I ou receber o valor. A decisão entre BDR e ação direta envolve exposição cambial — ROXO34 oscila com o USD/BRL além do desempenho operacional. O Nubank tem 135 milhões de clientes, ARPAC recorde de US$ 15,9, operações no México no ponto de equilíbrio pela primeira vez. Esses são os dados que sustentam a tese de crescimento. Do outro lado: queda de 38% no ano, provisões 17% acima das projeções, CFO saindo em julho, Revolut avaliada no dobro. O 2T26 é o próximo dado capaz de mover essa equação de forma significativa. Até lá, o papel carrega incerteza que os dados disponíveis não permitem resolver.