Petrobras Lucro -7% com Petróleo a US 104|O 2T26 já está precificado?

O dia em que o petróleo subiu e o caixa da Petrobras afundou

O barril do Brent fechou segunda-feira acima de US$ 104 — alta de 40% desde o início da guerra entre EUA e Irã — e a Petrobras bateu recorde histórico de produção de petróleo e gás. O lucro líquido do primeiro trimestre caiu 7,2%, para R$ 32,7 bilhões. O caixa livre encolheu 22,9%. Esses dois fatos deveriam ser impossíveis ao mesmo tempo.

O Ibovespa encerrou o pregão desta segunda-feira em queda de 1,19%, aos 181.908 pontos, pressionado por bancos que tombaram em bloco — Itaú Unibanco recuou 2,25%, Bradesco caiu 2,69%, Santander perdeu 2,52%. A nona alta consecutiva das expectativas de inflação no Boletim Focus, que chegou a 4,91% para o IPCA de 2026, acima do teto de 4,5% perseguido pelo Banco Central, alimentou a aversão a ativos sensíveis a juros. O dólar encerrou a R$ 4,891, nova mínima desde janeiro de 2024, sustentado pelo diferencial de juros que atrai capital estrangeiro para o Brasil.

No meio desse pregão adverso, as ações da Petrobras avançaram 1,66% (PETR4) e 1,4% (PETR3), sustentadas pela disparada do petróleo e pela expectativa do balanço. A Vale (VALE3) subiu 2,41%, acompanhando o minério de ferro em Dalian. Minerva (BEEF3) liderou as altas do Ibovespa com +4,88%, após Donald Trump anunciar que assinará ordens executivas para ampliar importações de carne bovina nos EUA — medida que beneficia diretamente o Brasil, maior exportador global. Depois de quase cinco anos de seca, a Compass (PASS3) estreou na B3, mas encerrou com queda de 2,18%, sinalizando que o apetite por risco tem limites neste ambiente de juros elevados.

Foi nesse contexto que a Petrobras divulgou seus números do primeiro trimestre. A receita líquida cresceu apenas 0,4%, para R$ 123,7 bilhões. O caixa operacional recuou 10,9%. O fluxo de caixa livre caiu para R$ 20,1 bilhões. Ao mesmo tempo, o petróleo custava, em média, US$ 80,61 por barril no trimestre — 26,6% acima do quarto trimestre de 2025, mas distante dos picos de US$ 120 que o conflito gerou em março. A pergunta que o balanço não responde diretamente é: onde foi o dinheiro da guerra?

A defasagem que o mercado conhece mas não precificou

A resposta está na geografia das vendas. O principal destino do petróleo brasileiro é a Ásia — China, Coreia do Sul, Japão. Nessas rotas, o preço é calculado com base nas cotações do mês anterior à chegada do navio ao porto de destino. Um carregamento embarcado em fevereiro, quando o Brent estava abaixo de US$ 80, chega à China em março ou abril e é precificado pelo valor de fevereiro. A Petrobras reconhece a receita no momento da transferência de titularidade da carga, não no embarque.

Isso cria uma defasagem estrutural entre a alta do petróleo e o reflexo nas receitas. No final de março, havia 81 mil barris por dia em carregamentos já embarcados e a caminho dos portos asiáticos, cujas receitas ainda não tinham sido contabilizadas — e que foram vendidos antes de o Brent superar US$ 100. Ao mesmo tempo, a formação de estoques consumiu R$ 6,9 bilhões a mais no trimestre, pressionando o capital de giro negativamente e explicando a maior parte da queda no caixa operacional.

O custo de extração no pré-sal subiu 10,6% em relação ao trimestre anterior, para US$ 4,67 por barril, reflexo da valorização do real e dos custos de ramp-up da plataforma P-78, que entrou em operação em dezembro. Os investimentos totalizaram US$ 5,1 bilhões, alta de 25,6%, concentrados em Búzios e Sépia — o que explica o recuo no caixa livre mesmo com o petróleo em alta.

O resultado sem eventos pontuais foi de R$ 23,8 bilhões — abaixo da previsão média de R$ 29,4 bilhões das cinco casas consultadas pelo Prévias Broadcast. O EBITDA ajustado ficou 9,4% abaixo do consenso. Esses gaps importam porque o mercado entrou no pregão de segunda-feira esperando que a alta do petróleo tivesse chegado às receitas. Não chegou. Mas a condição que torna essa conclusão potencialmente errada é o que o segundo trimestre carrega: os carregamentos embarcados em março e abril, ao preço pós-guerra, chegam aos portos asiáticos agora.

A própria Petrobras reconhece no relatório que os efeitos da disparada após o início do conflito devem aparecer nas contas a partir do segundo trimestre. A plataforma P-79 entrou em operação no campo de Búzios em 1º de maio, antes do prazo, com capacidade de 180 mil barris diários — mais volume, agora, a preços de US$ 98 a US$ 104. O que ainda não está claro é se o mercado já precificou essa inversão ou se as ações subiram 1,66% hoje apenas porque o petróleo subiu, sem que os investidores tenham calculado o impacto concreto no segundo trimestre.

O 2T26 como teste: reversão real ou nova decepção?

A questão que o primeiro trimestre deixa aberta é se a defasagem de receita é um evento de um trimestre ou o primeiro movimento de um ciclo mais longo. Nos superciclos de petróleo anteriores — inclusive em 2022, quando o Brent superou US$ 120 após a invasão da Ucrânia —, as empresas com exposição ao mercado asiático levaram dois trimestres completos para capturar integralmente a alta nos resultados. A Petrobras de 2022 registrou lucro record somente no segundo e terceiro trimestres, não no primeiro, exatamente pelo mesmo mecanismo de defasagem.

A variável de continuação é objetiva: o Brent precisa permanecer acima de US$ 90 até o final de junho para que os carregamentos que chegam à Ásia em maio e junho sejam precificados com a alta de guerra. Hoje o barril está em US$ 104. O bloqueio naval americano aos portos do Irã, que completa um mês com prejuízos superiores a US$ 13,5 bilhões, mantém a oferta global comprimida. O secretário de Estado americano rejeitou a proposta iraniana de cessar-fogo, e Trump descreveu a resposta como "totalmente inaceitável" — esse impasse é, por enquanto, a principal proteção de preço para a Petrobras no 2T26.

A variável de ruptura tem número concreto: se o Brent recuar abaixo de US$ 80 — o preço médio do primeiro trimestre — antes que os carregamentos embarcados em abril e maio cheguem ao destino, a "reversão do 2T26" se desfaz antes de aparecer no resultado. A dívida líquida em US$ 62,1 bilhões, alta de 2,5% em relação ao fim de 2025, limita a capacidade da empresa de absorver outro trimestre de caixa comprimido sem reconsiderar o nível de dividendos — e os R$ 9,03 bilhões aprovados hoje para pagamento em agosto e setembro foram calculados com base em US$ 20,1 bilhões de caixa livre, não no US$ 26 bilhões registrado um ano antes.

O sinal de verificação para amanhã não é o preço do petróleo em si, mas o comportamento das exportações: os dados semanais de Secex devem mostrar se o volume de carregamentos partindo para a Ásia está crescendo. Se a Petrobras embarcou mais petróleo em abril do que em março, ao preço pós-guerra, o segundo trimestre terá um ponto de partida melhor do que o consenso hoje estima. Se os volumes caíram — por manutenção nas plataformas ou por restrições logísticas —, o mecanismo de defasagem opera novamente, mas desta vez sem a alta do petróleo como compensação.