ROXO34 28% em 2026|BTG sai, Citi compra quem errou a premissa?

O Ibovespa voltou, mas o Nubank ficou para trás

O Ibovespa encerrou esta terça-feira em alta de 1,16%, quebrando uma sequência de cinco quedas consecutivas. O dólar recuou a R$ 5,00. As siderúrgicas dispararam: USIM5 e CSNA3 subiram até 9% depois que os Estados Unidos anunciaram uma sobretaxa de 25% sobre o aço brasileiro — e o mercado leu a tarifa não como punição, mas como redução de oferta global que beneficia os produtores locais. A VALE3 também avançou nesse raciocínio. A B3 tinha todos os ingredientes de um dia de recuperação técnica.

Mas um papel foi na direção oposta. As ações do Nubank, negociadas na B3 como ROXO34, caíram mais de 10% na sessão. O movimento veio logo após o anúncio de troca do diretor financeiro da empresa: Guilherme Lago, presente desde 2019 e arquiteto do IPO na NYSE em 2021, deixa o cargo para Rob Livingston, ex-CFO da operação norte-americana da Visa. A transição ocorre em 13 de julho.

A saída do Lago não foi uma demissão. O CEO David Vélez descreveu a mudança como uma evolução planejada, com Livingston sendo recrutado especificamente para estruturar o banco que o Nubank pretende lançar nos Estados Unidos, onde recebeu aprovação condicional para operar. Por que então o mercado reagiu com uma queda de dois dígitos em um dia em que a bolsa inteira subiu? A resposta está em R$14,9 bilhões que saíram da B3 em maio — a maior retirada mensal de capital estrangeiro desde 2022 — e no que essa saída revela sobre o ponto de equilíbrio instável em que o Nubank se encontra.

A mesma inadimplência, duas conclusões opostas

A premissa não declarada por trás da venda é esta: o ciclo de crédito desfavorável no Brasil vai durar mais do que o preço atual do ROXO34 já desconta. O Bank of America formalizou essa visão ao rebaixar os papéis para underperform logo após o anúncio da troca de CFO. O argumento é que a mudança de liderança financeira ocorre em um momento de alta correlação — estimada em cerca de 90% pelo próprio Citi — entre o crescimento da carteira de crédito do Nubank e seu custo de risco. O banco acelerou empréstimos mesmo em ambiente macro adverso, e as provisões para perdas cresceram 38% no primeiro trimestre de 2026, chegando a US$ 6,1 bilhões. Com o lucro de US$ 871 milhões no 1T26 — alta de 41% ano a ano — chegando abaixo do esperado pelo mercado, a confiança na trajetória de melhora foi abalada antes mesmo de Livingston assumir.

O BTG Pactual chegou à mesma conclusão por um caminho ligeiramente diferente. Ao retirar o Nubank da sua carteira 10SIM e devolver ao Itaú Unibanco o posto de principal aposta para junho com 15% de peso, o BTG não contestou os fundamentos de longo prazo da fintech. Contestou o timing. O banco recebeu, segundo seu próprio relato, um volume incomum de mensagens de investidores logo após o anúncio — sinal de que a troca não estava no radar do mercado. Em um ambiente onde R$14,9 bilhões já saíram da bolsa em busca de tecnologia em mercados emergentes mais ligados ao tema — Coreia do Sul e Taiwan registraram altas de 28% e 14% em maio, respectivamente — o apetite para absorver incerteza adicional em fintech estava comprimido.

A premissa do Citi é a oposta, e é aqui que a sessão desta terça não resolve nada. O banco reduziu o preço-alvo de US$ 22 para US$ 18, mas manteve recomendação de compra. Com o ROXO34 negociado a US$ 12,99 no fechamento da véspera, o novo target implica potencial de valorização de 38,6%. O argumento do Citi é que o custo de risco elevado não é uma novidade para o mercado — é estrutural ao modelo de crescimento da fintech — e que o ciclo adverso já está amplamente refletido nos múltiplos atuais. O Nubank negocia abaixo de 12 vezes o lucro estimado para 2027. O Itaú, preferido pelo BTG, está em 8,6 vezes — mais barato em múltiplo, mas com metade do potencial de crescimento, segundo analistas.

O que os dois bancos divergem não é sobre os dados. Divergem sobre a velocidade com que o ciclo de crédito vai virar. Quem vende assume que dois ou três trimestres de inadimplência persistente ainda estão pela frente. Quem compra assume que o custo de risco do 1T26 foi o pico. Essa premissa — pico ou não? — não tem resposta no pool de hoje.

13 de julho como primeira leitura do mercado

A data de 13 de julho, quando Livingston assume formalmente o cargo de CFO, é o primeiro benchmark observável para testar qual premissa vai prevalecer. Não porque a chegada de um novo executivo muda os números de inadimplência, mas porque o que ele comunicar na primeira interação pública com analistas vai sinalizar se a estratégia de crescimento acelerado em crédito continuará como está ou se haverá moderação.

O BTG foi explícito: o Nubank pode precisar entregar dois ou três trimestres consecutivos com indicadores de inadimplência melhores e margens ajustadas ao risco em expansão para reconstruir a confiança do mercado. O segundo trimestre de 2026, cujos resultados devem ser divulgados em agosto, é o próximo ponto de verificação concreto. Se o custo de risco não mostrar desaceleração em relação ao 1T26, a premissa do BofA e do BTG se fortalece — e o ROXO34 abaixo de US$ 12,99 torna-se o cenário base para parte da base institucional.

O cenário de recuperação exige que o Nubank demonstre que a correlação de 90% entre crescimento de carteira e custo de risco que o Citi mapeou pode ser quebrada — seja por mudança no perfil de concessão, seja por uma melhora do ambiente macro que reduza a inadimplência do cliente de baixa renda. A acumulação anual de R$41,6 bilhões de capital estrangeiro na B3 — 64% acima de todo o fluxo de 2025 — mostra que o interesse institucional no Brasil não evaporou em maio. Mas a rotação defensiva do BTG, saindo de fintech de crescimento e indo para bancos tradicionais e utilities, indica que a tese do Nubank precisa de evidência nova, não de paciência adicional.

O que esta sessão não explica é por que o Citi, com acesso aos mesmos dados de custo de risco, chegou a uma conclusão tão diferente da do BofA. O preço de US$ 18 do Citi e o rebaixamento para underperform do BofA não podem estar ambos certos ao mesmo tempo. Um deles está comprando uma premissa sobre velocidade de recuperação que o mercado ainda não validou. E o ROXO34 vai continuar caindo ou vai virar dependendo de qual banco errou o diagnóstico — não de quem o novo CFO é.