USIM5 com JCP Retroativo|R 3,6 bi ainda fora do preço

O Tesouro Escondido no Balanço

USIM5 subiu mais de 50% em 2026, e ainda assim o Itaú BBA acaba de elevar seu preço-alvo para R$11 sem incluir o maior catalisador potencial da tese no modelo.

Isso não é inconsistência — é um sinal de onde o mercado ainda não chegou.

O STJ publicou o Tema 1.319, que autoriza empresas a deduzirem, retroativamente, valores de JCP de exercícios anteriores para fins de IRPJ e CSLL.

Para a Usiminas, esse crédito remonta a 1996 — três décadas de JCP não distribuído acumulado no balanço como passivo tributário latente.

O Itaú BBA estimou o intervalo entre R$1,7 bilhão e R$3,6 bilhões, equivalente a 15% a 32% do valor de mercado atual da companhia.

O banco não incorporou esse valor ao modelo justamente porque as incertezas sobre o ritmo de monetização ainda são altas — e essa ausência é o dado mais relevante da análise.

Quando um banco mantém recomendação outperform e eleva preço-alvo sem contar com o maior item potencial do balanço, ele está dizendo que a tese já se sustenta sem ele.

Se o crédito fiscal for monetizado, o preço-alvo de R$11 não captura o upside — ele se torna o piso.

A questão que o mercado ainda não resolveu é quem está posicionado antes dessa monetização e quem está esperando confirmação judicial para agir.

Dois Bancos, Uma Ação, Leituras Opostas

O Goldman Sachs e o Safra chegaram à mesma ação com conclusões estruturalmente opostas, e a divergência revela qual risco cada casa está precificando de forma diferente.

O Goldman elevou USIM5 para compra com o argumento central de alavancagem operacional: entre as siderúrgicas brasileiras, a Usiminas é a mais exposta ao mercado doméstico, com menor diversificação geográfica do que Gerdau e CSN.

Em cenário de recuperação de preços de aço no Brasil, essa concentração se inverte de vulnerabilidade em vantagem máxima — e o Goldman está apostando que esse cenário está em curso.

O Safra, por outro lado, elevou o preço-alvo para R$9,70 mas manteve recomendação de venda, argumentando que a melhora operacional já está no preço.

A diferença entre as duas casas não é sobre os fundamentos da Usiminas — é sobre quanto do cenário favorável já foi absorvido pelo mercado nos últimos meses.

Essa divergência estrutura a assimetria de posicionamento atual: o Goldman está entrando em uma tese de recuperação que ainda não terminou; o Safra está saindo de uma tese que, na sua leitura, já completou seu ciclo.

O dado concreto que o Safra não incorpora explicitamente é o crédito de JCP retroativo — porque o próprio Itaú BBA também não o incorporou ao modelo.

Isso significa que a divergência entre as casas está sendo debatida sobre uma base de valuation que exclui o item com maior poder de deslocamento do múltiplo.

Quem está certo depende menos de qual modelo é mais preciso e mais de quando o STJ Tema 1.319 produz monetização concreta — e isso é uma variável judicial, não financeira.

Irã, Ormuz e o Canal do Aço Doméstico

O Brent subiu quase 4% na sessão de terça após novos ataques americanos ao Irã — revertendo queda de 7% do dia anterior quando sinais de cessar-fogo haviam animado o mercado.

Essa volatilidade de dois dígitos em 24 horas não é ruído — é a estrutura de precificação do Estreito de Ormuz ainda fechado.

O pesquisador Rory Johnston resumiu a lógica iraniana com precisão: o Estreito é o principal instrumento de pressão de Teerã, e reabri-lo equivale a abrir mão do único ativo de barganha relevante.

Enquanto o Estreito permanece fechado, o custo de frete global permanece elevado — e frete elevado encarece o aço importado entregue no Brasil.

Esse é o canal direto para USIM5: o Itaú BBA observa que os reajustes de preços domésticos do aço já começam a aparecer, sustentados exatamente pelo aumento dos fretes.

A expectativa do banco é que o impacto das medidas antidumping ainda não foi totalmente refletido nos preços domésticos, com ambiente mais favorável projetado a partir do 3T26.

Isso significa que o Goldman e o Itaú BBA estão comprando a mesma tese por caminhos diferentes — um via alavancagem operacional doméstica, o outro via recuperação de preços ainda incompleta.

O risco estrutural dessa tese é que um cessar-fogo concreto com reabertura do Estreito remove o suporte de frete ao preço do aço importado — comprimindo a vantagem competitiva doméstica da Usiminas precisamente quando o crédito fiscal ainda não foi monetizado.

O indicador a monitorar não é o preço do petróleo — é a posição do Irã sobre o Estreito de Ormuz, porque ela determina o piso de frete que sustenta o diferencial de preço do aço doméstico que ancora a tese operacional de USIM5.