Rupiah Undervalued vs Fundamental Kuat|Sinyal pemulihan atau jebakan?

BI All Out Jaga Rupiah

Ekonomi Indonesia tumbuh 5,61 persen di kuartal pertama 2026, tertinggi di antara seluruh negara G20. Neraca perdagangan surplus 71 bulan berturut-turut. Namun rupiah sempat menembus Rp 17.425 per dolar, level yang tidak mencerminkan angka-angka tadi.

Gubernur Bank Indonesia Perry Warjiyo menyebut rupiah sedang undervalued. Bukan karena fundamental melemah, tapi karena dua tekanan bertumpuk dalam waktu yang sama. Dari luar, ketegangan AS dan Iran mendorong harga minyak melonjak, imbal hasil obligasi AS tenor 10 tahun naik ke 4,47 persen, dan indeks dolar DXY menguat 4,41 persen. Modal keluar dari seluruh negara berkembang, termasuk Indonesia. Dari dalam, April dan Mei adalah musim permintaan dolar paling tinggi, karena pembayaran ongkos haji, repatriasi dividen korporasi, dan cicilan utang luar negeri.

BI merespons dengan strategi yang disebut Perry sendiri bukan business as usual. Intervensi berjalan 24 jam, menyasar pasar offshore NDF di Hong Kong, Singapura, London, hingga New York. Cadangan devisa saat ini Rp 148,2 miliar dolar AS, dan BI menyatakan angka itu lebih dari cukup untuk mempertahankan posisi. Di sisi instrumen domestik, BI memangkas batas pembelian dolar tanpa underlying dari 100 ribu dolar menjadi 50 ribu dolar per individu per bulan, dan akan dipangkas lagi ke 25 ribu dolar. Pembelian SBN di pasar sekunder secara year to date sudah mencapai Rp 123,1 triliun. Yield SRBI dinaikkan ke kisaran 6,1 hingga 6,5 persen untuk mempertahankan minat asing masuk.

Hasilnya terlihat hari ini. Rupiah kembali ke kisaran Rp 17.370, IHSG naik 1,15 persen ke level 7.174, dan saham-saham perbankan besar seperti BBCA, BMRI, dan BBRI melesat paling tinggi. Ketika rupiah stabil, biaya dana perbankan tidak tertekan, dan margin bunga bersih tidak terancam. Itulah mengapa saham bank merespons lebih cepat dari sektor lain.

Namun ada satu lapisan yang belum terjawab: Purbaya Yudhi Sadewa, Menteri Keuangan, mengaktifkan kembali Bond Stabilization Fund untuk menjaga yield SBN tetap rendah. Yield SBN 10 tahun saat ini ada di 6,76 persen, naik tajam dari 5,9 persen di awal tahun. Ketika yield naik, harga obligasi turun, dan investor asing yang pegang SBN mengalami capital loss. Itu yang mendorong outflow. BSF adalah sinyal bahwa pemerintah siap masuk membeli, supaya yield tidak terus naik dan memicu lebih banyak pelarian modal. Tapi seberapa besar BSF yang disiapkan, Purbaya belum merinci. Ketidakjelasan angka itu adalah risiko yang masih terbuka.

Tambang Kontraksi, PNBP Terancam

Di saat hampir seluruh sektor ekonomi tumbuh positif pada kuartal pertama 2026, industri pertambangan dan penggalian justru berkontraksi 21,4 persen. Bukan angka tipis. Ini adalah satu-satunya sektor yang mencatat penurunan dalam kuartal di mana pertumbuhan nasional mencapai 5,61 persen.

Mekanismenya ada dua, dan keduanya datang dari luar pasar. Pertama, Kementerian ESDM memangkas kuota produksi batu bara dalam RKAB 2026 menjadi sekitar 600 juta ton, turun dari realisasi 790 juta ton di tahun sebelumnya. Kedua, persetujuan RKAB baru benar-benar diberikan pada Maret 2026, sementara penambang hanya diizinkan memproduksi 25 persen dari kuota 2025 sebagai masa relaksasi hingga akhir Maret. Artinya, selama hampir tiga bulan penuh di kuartal pertama, sebagian besar tambang beroperasi di bawah kapasitas karena izin belum keluar, bukan karena permintaan hilang.

Ekspor batu bara kuartal pertama turun 10,5 persen secara tahunan menjadi 112 juta ton, karena China dan India menahan impor dengan alasan stok domestik masih tinggi. Ini menekan harga dan cashflow penambang sekaligus. Dampaknya ke fiskal: target PNBP sektor minerba tahun ini Rp 134 triliun, namun analis memperkirakan realisasi hanya Rp 120 hingga Rp 130 triliun, atau sekitar 90 hingga 97 persen dari target.

Sebagai kondisi pengecualian, ada sinyal berlawanan: eskalasi konflik Timur Tengah memicu permintaan batu bara meningkat dari beberapa negara, termasuk Filipina yang disebut menambah pesanan. Harga batu bara pun melonjak karena faktor geopolitik ini. Jika harga global bertahan tinggi dan permintaan Asia Tenggara menguat, PNBP bisa mendekati target. Tapi jika China tidak kembali menyerap, kontraksi produksi akan membatasi ruang pemulihan.

Saham-saham emiten batu bara dan nikel yang bergantung pada volume produksi akan terus menghadapi tekanan selama kepastian RKAB tidak membaik. Bahlil Lahadalia saat ini mengkaji skema bagi hasil baru mirip gross split migas untuk sektor minerba. Jika diterapkan, struktur royalti yang lebih fleksibel bisa memperbaiki daya tarik investasi jangka panjang. Tapi kajian masih tahap awal, dan pasar tidak akan menghargai wacana yang belum memiliki timeline regulasi yang jelas.

PDB Impresif, Ketahanan Ekspor Diuji

Pertumbuhan 5,61 persen terlihat meyakinkan di atas kertas. Tapi dua penopang utamanya adalah belanja pemerintah yang melonjak 21,81 persen, sebagian besar karena percepatan program Makan Bergizi Gratis, dan konsumsi rumah tangga yang terbantu momentum Ramadan dan Lebaran. Keduanya adalah faktor yang tidak bisa diulang setiap kuartal.

Ekspor barang dan jasa kuartal pertama hanya tumbuh 0,9 persen secara tahunan, turun tajam dari 5,91 persen di periode yang sama tahun lalu. Di Maret saja, nilai ekspor nonmigas ke Amerika Serikat turun 12,83 persen, ke Uni Eropa turun 17,63 persen, ke Korea Selatan turun 25,36 persen. Penutupan Selat Hormuz sejak 28 Februari akibat konflik AS-Iran memangkas jalur distribusi energi dan komoditas. Ekspor minyak sawit anjlok 27 persen secara tahunan di bulan Maret.

Pasar kerja menyimpan cerita yang lebih suram. Tingkat pengangguran terbuka turun tipis ke 4,68 persen, tapi angka itu tidak menangkap gelombang PHK di sektor tekstil, elektronik, media, dan tambang. Dalam metodologi BPS, seseorang yang baru kena PHK tapi sesekali narik ojek online tetap terhitung bekerja. Yang sebenarnya terjadi adalah informalisasi: pekerja formal berpindah ke sektor informal berproduktivitas rendah, bukan menciptakan pekerjaan baru yang berkualitas.

Pemerintah sedang menyiapkan Panda Bond dalam mata uang renminbi untuk memperluas sumber pendanaan. Yield yang ditawarkan sekitar 2,3 hingga 2,5 persen, jauh lebih murah dari surat utang dolar. ICBC disebut siap mendukung penerbitan, dan Purbaya menargetkan penerbitan bulan Juni. Ini adalah langkah diversifikasi yang logis, tapi ia juga mencerminkan tekanan nyata: ketergantungan pada dolar AS saat DXY menguat membuat biaya utang luar negeri Indonesia naik otomatis.

Dua benchmark yang perlu dicermati dalam beberapa hari ke depan. Pertama, apakah yield SBN 10 tahun bisa turun dari level 6,76 persen setelah BSF diaktifkan. Jika yield tidak turun meski BI dan pemerintah intervensi, itu sinyal outflow belum berhenti. Kedua, apakah sinyal de-eskalasi AS-Iran berlanjut dan mendorong harga minyak turun dari kisaran saat ini. Jika minyak turun, tekanan impor berkurang, rupiah menguat lebih lanjut, dan bank sentral mendapat ruang bernapas.

Leaning analisis ini mengarah ke stabilisasi jangka pendek, bukan pemulihan struktural. Rupiah berpeluang kembali ke Rp 17.350 jika minyak turun dan outflow melambat. Tapi jika yield SBN tidak merespons intervensi BSF, dan data ekspor kuartal dua masih lemah, maka 5,61 persen di kuartal pertama bisa menjadi angka tertinggi untuk tahun ini, bukan titik awal akselerasi.