Intesa Sanpaolo, cade lalternativa Mps-Banco Bpm la strada si apre, ma il rischio non sparisce

La terza via sfuma

La notizia che cambia la partita per Intesa Sanpaolo non è un nuovo risultato trimestrale e nemmeno un movimento di Borsa. È la fine, almeno per ora, dell’alternativa che avrebbe potuto impedire alla banca guidata da Carlo Messina di conquistare Monte dei Paschi.

La decisione di Banco Bpm

Il 31 luglio Banco Bpm ha interrotto all’unanimità le consultazioni con Mps. Dopo quasi due mesi dalla lettera del 7 giugno, il consiglio ha riconosciuto il potenziale razionale industriale della fusione, ma ha concluso che non esistevano le condizioni per arrivare a un accordo condiviso. La cosiddetta “terza via” — una fusione tra Mps e Banco Bpm per fermare l’Opas di Intesa — non è quindi diventata un’operazione concreta.

L’alternativa che sembrava possibile

Fino a pochi giorni fa, invece, questa era la lettura dominante del dossier. Mps e Banco Bpm sembravano lavorare a una combinazione tra pari, forse con una componente cash, proprio per sottrarre Siena all’offerta da 30,6 miliardi di Intesa. Il progetto avrebbe potuto creare un terzo grande polo bancario italiano e cambiare i rapporti di forza attorno a Mediobanca e Generali. Per Intesa, quella possibilità rappresentava un concorrente reale: non necessariamente un’offerta migliore, ma un modo per aumentare il potere negoziale di Mps e dei suoi azionisti.

Il nodo Crédit Agricole

Il punto decisivo è che l’ostacolo non era soltanto finanziario. Crédit Agricole detiene il 29,3% di Banco Bpm e i suoi vertici hanno detto di non essere stati coinvolti in alcun progetto concreto. Olivier Gavalda ha giudicato difficile capire come una fusione con Mps potesse creare valore per gli azionisti del Banco; la direttrice finanziaria Clotilde L’Angevin ha indicato invece come scenario preferito un’integrazione tra Banco Bpm e Crédit Agricole Italia. Non significa che questa operazione esista già: la stessa banca francese ha precisato di non aver ancora chiesto alla Bce l’autorizzazione a prendere il controllo di Banco Bpm. Ma significa che il principale azionista del Banco aveva interessi diversi da quelli della contromossa senese.

Una strada più leggibile

Qui cambia la storia di Intesa Sanpaolo. La banca non ha ricevuto improvvisamente un valore economico nuovo: ha guadagnato soprattutto visibilità sull’esecuzione. L’offerta del giugno scorso prevede 16 azioni Intesa e 10,09 euro per ogni azione Mps, con una soglia del 66,67% del capitale. Finché Mps-Banco Bpm sembrava possibile, il risultato dipendeva da una gara tra alternative. Ora quella gara è più debole. La mia interpretazione è che Intesa possa negoziare da una posizione più forte, perché per Siena è venuta meno la soluzione industriale che avrebbe consentito di presentarsi al mercato con un progetto concorrente già riconoscibile.

La macchina finanziaria

La banca torinese, inoltre, arriva a questo passaggio con una macchina finanziaria solida. Nel primo semestre ha registrato 5,6 miliardi di utile netto, in crescita del 6,5%, e ha portato la previsione per il 2026 oltre i 10 miliardi. Il Cet1 era al 13,1%, i finanziamenti alla clientela ammontavano a 437 miliardi e il gruppo aveva maturato 5,3 miliardi di distribuzioni per gli azionisti. Sono numeri che rendono credibile la capacità di sostenere un’operazione complessa, ma non dimostrano da soli che l’acquisizione di Mps creerà valore.

Sinergie ancora da provare

Quel valore resta, per ora, una previsione del management. Intesa sostiene che l’unione con la parte di Mps destinata a entrare nel nuovo gruppo e con Mediobanca potrebbe portare entro il 2029 a oltre 2.000 miliardi di attività finanziarie della clientela e a più di 16 miliardi di utile netto. L’operazione dovrebbe rafforzare il wealth management, il credito al consumo, il corporate banking e la distribuzione assicurativa. Ma questi benefici dipendono dall’accettazione dell’offerta, dalle autorizzazioni e dall’effettiva integrazione. Non sono ancora risultati conseguiti.

Unipol prepara gli asset

Esiste anche un altro elemento concreto: Unipol ha approvato con il 99,7% dei voti un aumento di capitale da 2,5 miliardi destinato, nello scenario Intesa-Mps, all’acquisto di 635 filiali e del marchio Monte dei Paschi, da combinare con Bper. Questo riduce una parte del rischio operativo immaginato dall’offerta, perché definisce già una possibile destinazione per gli asset che Intesa non vorrebbe mantenere. Ma anche questa è un’infrastruttura preparatoria, non la prova che il passaggio di controllo sia acquisito.

La domanda per l’investitore

Per chi possiede azioni Intesa, la notizia aumenta dunque la probabilità che l’Opas proceda senza una controfferta organizzata. Non autorizza però a trattare Mps come già incorporata nei bilanci. Per chi sta valutando l’ingresso, la domanda non è soltanto quanto Intesa potrebbe guadagnare da Siena, ma quanto del potenziale beneficio sia già riflesso nelle aspettative di mercato e quanto capitale, tempo e concessioni regolamentari serviranno per ottenerlo.

I prossimi passaggi

Il prossimo controllo non sarà una nuova indiscrezione sul risiko, ma la verifica dei passaggi societari e regolamentari. L’operazione richiede una soglia elevata di adesioni e resta condizionata al percorso previsto per le assemblee e alle autorizzazioni. Mps, dal canto suo, ha dichiarato di voler proseguire con il proprio piano di crescita e con l’integrazione di Mediobanca, continuando a valutare ogni opzione strategica. Inoltre, Crédit Agricole non ha abbandonato l’Italia: ha solo escluso, allo stato attuale, di avere un progetto concreto su Mps-Banco Bpm.

Strada libera, vittoria non ancora

La novità, quindi, non è che Intesa abbia già vinto. È che il principale ostacolo visibile alla sua offerta si è dissolto prima di diventare un’offerta alternativa. Per Intesa questo significa una strada più libera; per l’investitore significa una tesi più leggibile, ma non ancora una certezza. Restano da osservare la risposta degli azionisti di Mps, l’esito delle autorizzazioni e la capacità di trasformare le sinergie promesse in utili reali senza indebolire la remunerazione degli azionisti di Intesa.