AstraZeneca och fusionsryktet|Nyemission eller USA-språng?

Ryktet slår mot aktien

Det som slog mot AstraZeneca var inte ett nytt misslyckat läkemedelstest, utan frågan om hur en eventuell jätteaffär skulle betalas. När uppgifter kom om samtal med Bristol Myers Squibb föll aktien 9,5 procent på måndagen. På en månad hade börsvärdet minskat med omkring 597 miljarder kronor.

Det är viktigt, eftersom den intuitiva småspararläsningen var en annan. AstraZeneca sågs som ett defensivt bolag med stabil vinsthistorik. När aktien föll blev den den klart mest köpta aktien hos flera nätmäklare. Hos Avanza var köpen nio gånger större än för den näst mest köpta aktien. För många betydde kursfallet alltså rabatt på ett kvalitetsbolag.

Kapitalstrukturen blir avgörande

Men marknaden reagerade på något som ligger före resultaträkningen: kapitalstrukturen. Ålandsbanken bedömde att en affär sannolikt skulle kräva en nyemission från AstraZenecas sida. Då blir frågan inte bara om ett större bolag kan sälja mer läkemedel, utan hur mycket de befintliga aktieägarna måste betala genom utspädning.

Det är den direkta länken mellan ryktet och aktiekursen. En sammanslagning skulle kunna ge AstraZeneca starkare närvaro i USA och i förlängningen göra koncernen mer amerikansk. Men om finansieringen kräver nya aktier kan en del av värdet i den framtida tillväxten hamna hos nya ägare. Den strategiska möjligheten kan därför samtidigt vara ett kortsiktigt ägarproblem.

Fusion eller samarbete?

Det finns också en mer grundläggande invändning. SB1 Markets läkemedelsanalytiker Johan Unnerus tycker att en sådan jätteaffär passar dåligt med den nuvarande branschdynamiken. Läkemedelsbolag försöker enligt honom bygga några starka strategiska områden, inte bli alltför spretiga. AstraZeneca och Bristol Myers är båda starka inom cancer, men har också patentutgångar att hantera. Det kan förklara varför samarbete kan vara mer logiskt än en full fusion.

Motbilden är att AstraZeneca redan har halkat efter Bristol Myers på börsen. I den tillgängliga rapporteringen hade Bristol Myers stigit 21 procent sedan årsskiftet medan AstraZeneca backat 8 procent. Det kan tolkas som att AstraZeneca behöver stärka sin amerikanska position eller fylla luckor i portföljen. Men det är en tolkning, inte ett bevis för att en fusion är rätt lösning.

Vad ägaren måste väga in

För en ägare betyder det här att kursfallet inte automatiskt är ett nytt köpläge. Det kan vara ett kortvarigt ryktesslag, eftersom inget av bolagen har bekräftat samtalen och en affär kan försenas eller falla samman. Samtidigt måste ägaren väga in att en verklig affär skulle föra in finansieringsrisk, regulatorisk granskning och möjlig utspädning i investeringscaset.

För den som bevakar aktien är nästa viktiga observation därför inte om småspararna fortsätter köpa. Det avgörande är om bolagen lämnar ett formellt besked, och i så fall vilka villkor som anges: finansiering, ägarandelar, amerikansk hemvist och hur konkurrensmyndigheter i USA, Storbritannien och EU reagerar.

Den nya investeringsbilden

Min nuvarande tolkning är att detta främst är en värderings- och finansieringschock, inte ännu en strukturell försämring av AstraZenecas läkemedelsverksamhet. Men den tidigare enkla berättelsen – stabil vinstmaskin till lägre pris – räcker inte längre ensam. Det som fortfarande är okänt är om det ens finns en affär att värdera, och om den i så fall skapar mer värde än den kostar dagens aktieägare.