Becamex Lãi giảm, nợ tăng|Dòng tiền có đảo chiều?

Bức tranh bán niên

Becamex IDC đang buộc nhà đầu tư nhìn lại câu chuyện “ông lớn” bất động sản và hạ tầng khu công nghiệp. Sau sáu tháng, doanh thu giảm 65%, lợi nhuận sau thuế giảm gần 83%, trong khi dư nợ vay tăng lên 26.334 tỷ đồng. Điều đáng lo hơn là dòng tiền kinh doanh âm gần 1.790 tỷ đồng, thay vì dương 420 tỷ đồng cùng kỳ.

Doanh thu hụt, lãi vay lộ rõ

Cú giảm này đến chủ yếu từ doanh thu bất động sản quý II rơi từ 2.319 tỷ xuống còn 524 tỷ đồng. Giá vốn có giảm nhưng không đủ bù đắp, khiến lợi nhuận gộp giảm gần 70%. Trong khi đó, chi phí lãi vay riêng quý II lên gần 539 tỷ đồng, gần bằng toàn bộ lợi nhuận gộp tạo ra. Nói cách khác, vấn đề không chỉ là doanh thu ghi nhận chậm; mỗi quý doanh thu hụt đi còn làm sức nặng tài chính lộ rõ hơn.

Áp lực vốn thành tín hiệu

Một tuần trước, Becamex đã phát tín hiệu về áp lực vốn khi dự kiến phát hành tối đa 710 tỷ đồng trái phiếu, lãi suất hai kỳ đầu 11% một năm, để cơ cấu các khoản vay tại VietinBank và BIDV. Khi ấy, dòng tiền kinh doanh quý I đã âm hơn 1.095 tỷ đồng, còn nợ trái phiếu cuối tháng sáu vượt 13.900 tỷ đồng. Kết quả bán niên cho thấy đây không còn là một điểm lệch đơn lẻ của quý I: nợ vay tăng thêm khoảng 2.386 tỷ đồng từ đầu năm, còn tiền mặt chỉ khoảng 1.519 tỷ đồng.

Tiền mắc trong tài sản

Cơ chế truyền dẫn khá trực tiếp. Hàng tồn kho của Becamex lên 22.829 tỷ đồng, các khoản phải thu ngắn hạn lên hơn 8.054 tỷ đồng. Tiền bị giữ trong đất, dự án và các khoản phải thu, trong khi doanh nghiệp vẫn phải trả lãi và gốc. Sáu tháng đầu năm, dòng tiền tài chính dương hơn 1.208 tỷ đồng chủ yếu nhờ vay mới 6.615 tỷ đồng; đó là nguồn bù cho dòng tiền kinh doanh âm, chứ chưa phải tiền tạo ra từ hoạt động cốt lõi.

Chưa thể kết luận mô hình hỏng

Tuy vậy, chưa thể kết luận mô hình khu công nghiệp của Becamex đã hỏng. Công ty vẫn có gần 24.000 tỷ đồng đầu tư vào các công ty liên doanh, liên kết; doanh thu chưa thực hiện dài hạn cũng tăng hơn 53% lên 2.148 tỷ đồng. VSIP và Becamex gần đây còn khảo sát một khu công nghiệp 414 ha tại Điện Biên. Ở một doanh nghiệp cùng ngành, Kinh Bắc cũng đang chờ bàn giao và giải phóng mặt bằng để ghi nhận hơn 170 ha đất công nghiệp đã ký hợp đồng. Điều đó cho thấy một phần áp lực có thể là chu kỳ ghi nhận doanh thu.

Tài sản chưa là lá chắn tiền mặt

Nhưng với BCM, phản biện này chỉ làm chậm kết luận chứ chưa đảo ngược nó. Những tài sản và dự án nói trên chỉ trở thành lá chắn tài chính khi chuyển được thành tiền. Kế hoạch năm 2026 đặt mục tiêu doanh thu 10.230 tỷ đồng và lợi nhuận 3.883 tỷ đồng, nhưng sau nửa năm Becamex mới thực hiện lần lượt khoảng 16% và 8%. Công ty đồng thời dự kiến đầu tư gần 127.300 tỷ đồng cho các dự án chiến lược giai đoạn 2026–2030, nghĩa là nhu cầu vốn sẽ còn lớn.

Ranh giới nằm ở dòng tiền

Với người đang nắm giữ, điều cần theo dõi không phải chỉ là lợi nhuận quý sau có tăng hay không, mà là dòng tiền kinh doanh có trở lại dương, hàng tồn kho và phải thu có giảm, và chi phí lãi vay có hạ xuống hay không. Với người đang quan sát, đây là ranh giới giữa một doanh nghiệp chỉ bị trễ ghi nhận doanh thu và một doanh nghiệp phải vay thêm để chờ tài sản sinh tiền. Hiện bằng chứng nghiêng về vế thứ hai, nhưng kết luận cuối cùng vẫn phụ thuộc vào khả năng Becamex biến đất, khoản phải thu và lợi nhuận từ liên doanh thành dòng tiền thật trong các quý tới.