Hòa Phát HPG|8.000 tỷ đổi lấy 20% doanh nghiệp 8 tháng tuổi

Hòa Phát rót 8.000 tỷ vào Tương lai Sông Hồng

Hội đồng quản trị Hòa Phát vừa thông qua nghị quyết mua gần 800 triệu cổ phần phát hành thêm của Tập đoàn Tương lai Sông Hồng, trị giá gần 8.000 tỷ đồng. Sau giao dịch, Hòa Phát nắm giữ khoảng 20,27% vốn điều lệ của doanh nghiệp này. Điều bất thường nằm ở cách thanh toán: Hòa Phát không chi một đồng tiền mặt nào, mà dùng chính cổ phần đang sở hữu tại công ty con Bất động sản Hòa Phát để hoán đổi.

Bên nhận vốn là một cái tên rất mới. Tập đoàn Tương lai Sông Hồng mới thành lập từ tháng 11 năm ngoái, vốn điều lệ ban đầu 12.800 tỷ đồng do năm cổ đông cá nhân sáng lập, đứng đầu là ông Trần Đăng Khoa với 40% cổ phần. Doanh nghiệp tám tháng tuổi này chưa có lịch sử vận hành dự án nào được công bố, nhưng ngay lập tức nhận được cam kết vốn của tập đoàn công nghiệp niêm yết lớn nhất sàn chứng khoán.

Câu hỏi đặt ra không phải là Hòa Phát có nên đầu tư bất động sản hay không — tập đoàn này đã làm điều đó nhiều năm qua. Câu hỏi là vì sao một thương vụ trị giá gần 8.000 tỷ lại được thanh toán bằng cổ phần công ty con thay vì tiền mặt, và điều đó thực sự thay đổi điều gì trong cấu trúc sở hữu của Hòa Phát.

Cái giá thật của khoản hoán đổi

Bản chất giao dịch dần lộ rõ khi nhìn vào phần bị pha loãng. Trước đây Hòa Phát sở hữu gần như toàn bộ, 99,98% vốn tại Bất động sản Hòa Phát. Sau khi dùng một phần cổ phần đó, được định giá 32.000 đồng mỗi cổ phần, để hoán đổi lấy cổ phần Tương lai Sông Hồng, tỷ lệ sở hữu giảm xuống còn 76,41%, tương ứng giá trị phần vốn còn giữ lại khoảng 8.100 tỷ đồng.

Đây chính là điểm nghịch lý của thương vụ. Hòa Phát không bơm thêm một đồng vốn mới nào vào hệ sinh thái của mình, mà đang chuyển một phần giá trị đã nắm giữ hoàn toàn trong công ty con do chính mình kiểm soát, sang một cổ phần thiểu số 20,27% tại một doanh nghiệp do người ngoài chi phối. Về bản chất, tập đoàn đang đánh đổi quyền kiểm soát gần như tuyệt đối lấy một vị thế cổ đông lớn nhưng không nắm quyền quyết định.

Sau đợt phát hành bao gồm cả phần Hòa Phát mua, vốn điều lệ của Tương lai Sông Hồng dự kiến tăng từ 12.800 tỷ lên 39.450 tỷ đồng, gấp hơn ba lần quy mô hiện tại. Nhóm cổ đông sáng lập ban đầu, dù bị pha loãng tỷ lệ phần trăm, vẫn giữ vai trò điều hành và đại diện pháp luật, trong khi Hòa Phát chỉ cử một thành viên quản lý phần vốn góp chứ không nắm ghế lãnh đạo doanh nghiệp nhận vốn.

Cách đọc thương vụ vì thế chia làm hai. Nếu siêu dự án liên quan đến trục đại lộ cảnh quan Sông Hồng, vốn có sự tham gia của nhiều tập đoàn lớn khác, thực sự triển khai đúng tiến độ, khoản hoán đổi này là một vị thế được xác lập sớm với chi phí thấp hơn nhiều so với việc tham gia bằng tiền mặt sau này. Nếu dự án chậm trễ hoặc không thành hình như hàng loạt siêu dự án bất động sản từng gặp phải, phần cổ phần công ty con đã bị pha loãng sẽ không tạo ra giá trị tương xứng.

Khối ngoại vẫn chọn mua ròng HPG

Trong khi thông tin về thương vụ lan truyền, diễn biến giao dịch trên sàn lại kể một câu chuyện khác. Phiên giao dịch cuối tuần, khối ngoại bán ròng hơn 1.360 tỷ đồng trên toàn thị trường, kéo VN-Index giảm hơn 13 điểm xuống 1.686 điểm. Nhưng giữa làn sóng rút vốn đó, cổ phiếu được khối ngoại mua ròng mạnh nhất lại chính là HPG, với giá trị khoảng 87 tỷ đồng.

Sự tương phản càng rõ khi đặt cạnh các mã bị bán mạnh nhất cùng phiên. PNJ dẫn đầu danh sách bị bán ròng với 534 tỷ đồng, theo sau là VIX, VHM và VPB. Việc dòng vốn ngoại chọn giữ lại đúng cổ phiếu vừa công bố một giao dịch gây tranh cãi về quản trị vốn, thay vì rút theo xu hướng chung, là tín hiệu không thể bỏ qua với người đang cân nhắc tham gia hoặc tiếp tục nắm giữ.

Vấn đề với người theo dõi HPG lúc này không còn đơn thuần là thương vụ hoán đổi có tiềm ẩn rủi ro quản trị hay không — điều đó đã được đặt ra rõ ràng. Vấn đề là giữa lo ngại về việc pha loãng tài sản công ty con và tín hiệu mua ròng ngược dòng của khối ngoại, dòng vốn nào đang phản ánh thông tin chính xác hơn về giá trị thực của HPG trong ngắn hạn.

Mốc kiểm chứng phía trước

Biến số sớm nhất để kiểm chứng thương vụ không phải là tiến độ dự án bất động sản, vốn thường mất nhiều năm mới rõ ràng. Đó là thời điểm đợt tăng vốn của Tương lai Sông Hồng được công bố hoàn tất, đưa vốn điều lệ lên 39.450 tỷ đồng, cùng với cơ cấu cổ đông chính thức sau tăng vốn.

Nếu khi đó cơ cấu quản trị của Tương lai Sông Hồng công bố có sự tham gia thực chất hơn của Hòa Phát trong điều hành, không chỉ dừng ở một ghế đại diện quản lý vốn góp, đây sẽ là tín hiệu củng cố cho cách đọc tích cực. Ngược lại, nếu nhóm cổ đông sáng lập ban đầu vẫn giữ quyền chi phối tuyệt đối bất chấp tỷ lệ sở hữu bị pha loãng trên giấy tờ, rủi ro giá trị công ty con bị chuyển giao mà không có tiếng nói tương xứng vẫn còn treo lơ lửng.

Với người đang nắm giữ cổ phiếu, biến số cần theo dõi là liệu Hòa Phát có giành được vai trò điều hành thực chất tại Tương lai Sông Hồng khi đợt tăng vốn hoàn tất hay không, thay vì chỉ nhìn vào con số 8.000 tỷ đã bỏ ra. Với người đang cân nhắc tham gia, tín hiệu đáng theo dõi nhất là liệu dòng vốn ngoại có tiếp tục mua ròng HPG trong những phiên tới, hay đợt mua ròng cuối tuần chỉ là một giao dịch đơn lẻ giữa làn sóng bán tháo chung của thị trường.